推动地方政府境外发债,深度融入全球金融市场

　推动地方政府境外发债 深度融入全球金融市场

　 摘

　 要 近年，为应对经济下行压力，我国实施大规模的减税降费政策，再叠加今年疫情冲击，地方财政收支矛盾较为突出。在中国债券市场高速发展及金融市场加大开放力度的背景下，笔者认为地方政府可将融资目光放到境外市场，探索创新全球市场融资模式。

　关键词 地方政府债

　人民币债券

　境外投资者

　 近年来，我国经济面临下行压力，再叠加实施大规模的减税降费政策，财政收支缺口不断扩大，投融资平台等传统地方政府融资模式难以为继，地方政府债务攀升，地方发展和资金短缺的矛盾日益凸显。此外，新冠肺炎疫情对全球经济冲击明显，我国地方政府为抗击疫情，积极增加在医疗、民生等方面的支出，并出台减税、补贴、救济等扶持政策，地方财政收支矛盾较为突出。

　地方政府投融资模式亟待创新

　1994 年分税制改革后，财权上移，事权下移，使得地方政府财权与事权不匹配。于是，地方政府不得不通过主动负债和预算外收入来维持运转。随着地方政府融资“开正门、堵偏门”的政策框架逐步形成，发行地方政府债券成为地方政府直接融资的主要途径，并在地方基础设施建设、公共服务领域和经济发展中发挥了显著作用。

　 在当前情况下，消费的恢复需要一定时间，进出口仍有很大的不确定性。为缓解疫情冲击和经济下滑压力，投资仍然是拉动经济的重要抓手，而地方政府投资资金的来源是一个难题。政府和社会资本合作（PPP）模式融资力度有限，银行信贷受到约束，地方政府融资模式亟需创新。近年来，中国债券市场高速发展，开放力度越来越大，地方政府可将融资目光放到境外资本市场，探索创新全球市场融资模式。

　人民币债券在国际金融市场迎来重大机遇

　一是我国金融市场持续对外开放，人民币债券发行空间巨大。我国债券市场发展迅速，已成为全球第二大债券市场。然而，我国债券市场的国际化水平和市场化程度仍存在较大的提升空间。在美国国债总额中，境外投资者持有规模占比达 28%。中央结算公司和上海清算所的数据显示，截至 2020 年 4月末，境外投资者累计持有中国债券 2.31 万亿元人民币，仅占中国债券市场托管余额的 2.52%，占比太小。此外，与发达债券市场相比，我国国际债券品种有限，且中低信用等级债券发行规模占比小，尚不能有效提供高收益品种以丰富境外投资者的资产配置结构，从而无法充分吸引境外资本参与中国经济发展。

　 二是全球债券市场深陷负利率旋涡，人民币债券投资价值凸显（见图 1）。欧元区、日本等国家和地区长期实行负利率政策，全球负利率债券规模高达十余万亿美元，占全球投资级债券体量的近四分之一。受疫情影响，美国政府近期增发巨额国债，美国国债收益率长期徘徊在零利率附近。2020 年 3月，1 个月期和 3 个月期美国国债收益率均跌至零以下，为近四年半以来首次。面对陷入严重衰退的经济，5 月 21 日，英国以-0.003%的负收益率出售了 37.5 亿英镑的 3 年期英国国债。这是英国首次以负

　利率发行传统长期债券。在全球持续开启量化宽松政策，负利率形势进一步严峻的背景下，中国债券的高收益率在主要经济体中一枝独秀，中外债券利差处于高位，对外资极具吸引力。

　 三是国内疫情率先得到有效控制，外资对中国经济发展前景充满信心。中国经济迅速从疫情中苏醒，复工复产稳步推进，金融开放力度持续加大，境外机构投资者额度限制正式被取消，外资进入中国债券市场的渠道更加畅通。中国现已向 100 多个国家和地区以及国际组织提供援助，影响力日益增长，全球信誉不断提升。从全球来看，疫情仍然处于扩散蔓延阶段，部分国家和地区疫情仍然严重。中国经济长期向好和人民币汇率稳健的态势提振了境外投资者对中国市场的信心，人民币资产的安全性和避险作用更加显著。中央结算公司数据显示，4 月境外机构增持人民币债券 433 亿元，为连续第 17 个月增持；截至 4 月末境外机构托管债券面额首次突破 2 万亿元，同比增长 30.45%。5 月 14 日，我国央行在香港成功发行 300 亿元人民币央行票据，境外投资者踊跃认购，投标总量约 800 亿元，接近发行量的 2.7 倍。从趋势来看，境外投资者对我国债券市场的参与程度仍将稳步上升。

　 地方政府境外发债面临最佳时机

　全球主要经济体陆续实施量化宽松的货币政策，利率、资产收益率持续下滑甚至为负。在当前欧美国家和地区的经济尚未从疫情中恢复的情况下，境外各国和地区将人民币作为外汇储备的需求更加强烈，加之中国金融业主动扩大对外开放的各项举措，地方政府在境外市场发行人民币债券恰逢其时。

　 一是可以拓宽地方政府融资渠道，切实缓解地方财政压力。财政部数据显示，2020 年 1—4 月，地方政府债券平均发行利率为 3.31%，远高于境外无风险资产收益率。对于经济发展稳健、信誉较好的我国地方政府，在当前负利率流行的国际形势下，寻求境外发债可降低发行利率，收窄利差空间，缓释还债压力。为拓展境外融资渠道，一些地区已开始创新探索。例如，3 月四川省已率先通过“债券通”等方式，向境外投资者分销地方债；深圳也正探索在境外发行绿色市政债。

　 二是可以促进人民币债券深度融入全球金融市场，推动人民币国际化。全球化、高效流通的人民币债券市场是实现人民币国际化的重要推手，在金融业持续开放的大背景下，鼓励外资持有人民币债券是比鼓励其持有股权更为安全稳健的金融开放策略。不同收益率和信用等级的地方政府债券在国际市场

　发行，可以弥补该市场上中高收益率人民币债券较少的问题，极大丰富境外人民币债券品种，促进投资主体多元化；有助于离岸人民币债券收益率曲线的建立健全，加速人民币国际化进程。

　 三是有利于地方债市场体制机制的完善，促进地方债市场流动性的提高。当前我国地方债市场发展迅速，但地方债流动性不高，评级体系尚待健全。地方债与国际金融市场接轨，将在一定程度上提高地方债的流动性和抗风险性，真实反映地区之间的偿债能力和信用差异，发挥评级体系对举债主体的约束和监督作用。

　 政策建议

　一是选择深圳、雄安新区、海南自贸区等在国际上具有一定影响力和发展前景的区域先行试点。在离岸金融市场，面向境外投资者发行地方政府长期建设专项债券，以人民币计价，以基础设施投资收益做抵押，收益率以国债收益率为基准上浮一定基点。其后，还可将债券打包卖给各国主权财富基金、养老基金等境外机构投资者，从而与全球金融体系深度融合。

　 二是统筹布局境外人民币债券市场的体制机制建设。相关部门对地方政府境外发债行为给予政策支持和引导，地方政府根据自身财力和实际需求确定发债规模。选择知名的信用评级机构进行评级，以实现在国际金融市场更好地定价和流通。规范管控地方政府境外人民币债券发行，将债券纳入地方政府整体债务框架，合理控制地方政府债务规模。

　 三是探索以政策性金融机构承销地方政府境外债券。以国家开发银行、中国进出口银行等为代表的政策性金融机构的国际信用评级与我国主权信用评级一致，且其国际业务已覆盖全球主要经济体，因此可借助其影响力和国际业务推动境外客户配置地方政府境外债券。

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