小米CDR为啥变卦

　　6月19日，小米按下了中国存托凭证（下称“CDR”）的审核暂停键。当天上午，小米发布声明，称将分步实施在香港和境内的上市计划，即先在香港上市，再择机通过发布CDR的方式在境内上市。
　　这出人意料。对发行CDR，小米此前非常热情。6月7日，相关管理办法发布的第二天，小米就递交了CDR发行招股说明书（申报稿）。按原有节奏，一旦小米闯关成功，它将成为首个以CDR形式在境内上市的独角兽企业。
　　小米变卦，证监会回应称尊重其选择，但市场却不淡定了。消息一出，独角兽概念股“踩踏性”下挫，奥士康、京泉华、宇环数控、同益股份集体跌停，普路通、安洁科技、歌尔股份等也大幅下跌。
　　这引发了一些担忧：独角兽公司借道CDR回A股会否生出变数？
　　前海开源基金董事总经理、首席经济学家杨德龙认为，小米推迟发行CDR，更多是为了缓解市场对独角兽回归分流市场资金的担忧。
　　6月下旬，市场资金面本身就会周期性紧张，同时，工业富联等大盘新股发行加快、大小非限售解禁减持等则进一步加大了对市场存量资金的分流。加之内地资本市场这半年内较为脆弱，从风险和稳定性考虑，选择推迟并无大问题。
　　长期看，推迟不意味着取消，独角兽们的回归仍然是大趋势，只不过CDR当下确实有待进一步完善，缓行是更现实的选择。

争议

　　过去三个多月，CDR一路快马加鞭。今年两会期间，CDR还只是个传闻。到6月初，随着证监会发布《存货凭证发行与交易管理办法（试行）》（下称《管理办法》）等9个文件，CDR的发行机制已基本成型。
　　借由CDR，已经在海外上市的中国互联网企业，比如阿里巴巴、腾讯、百度、京东、网易等，以及尚未上市但估值超过200亿元的独角兽公司，包括蚂蚁金服、滴滴出行等，就有了在境内上市的可能性。中金公司估算，当下可能符合发行条件的境外上市公司有5家、未上市创新企业27家。
　　监管层的加速度也在市场的意料之中。平安证券研究所首席策略分析师魏伟说，引导独角兽们回归已经是监管层今年以来的重点工作任务之一。
　　国家创新战略的重要性，使得资本市场拥抱新经济势在必行。CDR在丰富内地投资品种的同时，也能推动境内外资本市场的良性互动。
　　此外，CDR還创造了一种可能性，使内地投资人有机会分享中国新经济企业的红利。以近期上市的药明康德为例，新股中签者的收益率超过500%。
　　但质疑也如影随形，首先是公平性问题。
　　比如，小米申请CDR发行，从提起申请到确定审核日期前后不过13天。插队不说，依照《管理办法》，红筹企业首次被允许在境内交易所上市，只要在上市前充分披露，试点企业可以采用VIE架构和多层股权结构，还不需要连续三年盈利。
　　对此证监会6月19日回应称，尽管对试点企业单独排队且审核速度较快，但审核的严格方面较一般IPO企业更高。
　　更大的问题是CDR该怎么定价？2017年4月至今的A股IPO，超过八成定价都在23倍左右，这与小米现有估值存在倒挂。
　　“如果参照美国或港股的定价水平，则投资有风险。”美国股市已经涨了9年，港股也有向美股看齐的趋势，在境外上市的红筹企业估值多在40-60倍的高位。“CDR是为了让中国在国际上逐步掌握资本市场定价权，而不是让境内投资者成为接盘侠。”深圳一位投资人说。
　　最直接的担忧，还是对内地股市资金面可能造成的虹吸效应。瑞银证券中国首席分析师高挺说，假设中国四大互联网巨头各自发行相当于其当前总股本5%的CDR，则将会从市场上拿走550亿美元，这是去年全年A股IPO募资总额的1.5倍。
　　从这一角度看，暂缓CDR，也未必是个坏消息。

独角兽基金怎么办

　　不过，CDR若缓行，看好独角兽概念的资本可能会失望。
　　《管理办法》出台的同一天，6只“独角兽基金”也获得“准生”批文。它们的正式名称是“3年封闭运作战略配售灵活配置混合型证券投资基金”，由易方达基金、招商基金、嘉实基金、南方基金、汇添富基金和华夏基金分别发起，每只基金的上限是500亿元人民币。这些基金最大的卖点，就是能参与创新企业的新股与CDR发行。
　　根据发行公告，这6只基金也是在6月19日完成了对特定机构投资者的发售，特定机构投资者包括全国社保基金、基本养老保险基金、企业年金基金和职业年金基金。此前的6月11日到6月15日，独角兽基金已经完成了面向个人的发售。
　　这6只基金用6个工作日到底募集了多少钱？具体数据要等基金成立时才能知晓，但有消息称仅面向个人募集的总额就超过600亿元人民币。
　　除了6家独角兽基金，指望在独角兽回归中分一杯羹的，还有类独角兽基金。6月15日，证监会官网显示，工银瑞信提交了新兴产业混合型证券投资基金的申报。这类基金的主要投资策略是独角兽打新，虽然没有独角兽基金的有效配售权，但优势在于没有封闭期锁定。
　　和CDR类似，独角兽基金一开始也是火速推进。6家基金递交材料到获批花了7天，从获批到正式开卖中间仅仅隔了2个工作日和2个休息日，募集时间也只有6个工作日。
　　因此有观点认为，这些基金是监管层为CDR推出配套的。中金公司分析认为，独角兽基金的快速落地，一方面是为了减少发行CDR对二级市场带来的流动性压力，另一方面也是为了贯彻普惠金融的理念，让个人投资者也分享CDR上市带来的红利。
　　“这种操作也是有必要的。”一位不愿具名的投资人说，中国股市散户为主，CDR这样的创新上市机制很容易受到投资者过热追捧，滋生市场投机炒作。实操上，独角兽板块整体很好，但普通投资人很难判断具体哪家公司好、哪家不好，容易陷入跟风，“成立基金的好处是，有专业团队在看。”
　　但即使独角兽们能如期而至，也有人不看好这些基金，甚至将其与首批QDII相提并论。2007年，华夏全球、南方全球、嘉实海外中国、上投摩根亚太优势4只QDII基金成立，尽管发行很成功，但穿越全球金融危机后损失惨重，迄今只有华夏全球的净值回到了1元以上。
　　财经撰稿人皮海洲则认为，独角兽基金不会重蹈覆辙。“收益率不会太高，但比较稳健。”除参与独角兽配售外，这些基金只能参与固定收益类产品的投资。

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