A股股东投资回报率大不同

　　对于上市公司的股东来说，上市公司是否为其创造了价值直观的体现为，股东是否可以得到正面的投资回报。
　　本文从市场回报率和会计回报率两方面来分析。其中，股东市场回报率是指总市值加上累积分红后除以股东投资总额，而会计回报率则是指所有者权益加上累积分红后再除以股东投资总额。本文的样本期间为1990年-2010年。在剔除了数据缺失的公司之后，样本包括2035家公司，其中主板市场上市公司1351家，中小板上市公司531家，创业板上市公司153家。
　　从市场回报率看，截至2010年末，A股主板市场上市公司整体平均每年可为股东带来14.3%的回报;从会计回报率看，A股上市公司为股东带来平均每年4.4%的回报。
　　不同时间区域内价值创造比较
　　笔者按照中国四个“五年计划”（1992年至1995年为“八五”计划，1996年至2000年为“九五”计划，2001年至2005年为“十五”计划，2006年至2010年为“十一五”计划）将整体数据划分为四个阶段分别进行进一步的整理分析。
　　由数据可以看出以下两点：
　　首先，从资本市场的角度來看，中国上市公司在“八五”、“九五”、“十一五”期间均为股东带来正向的财富增加，但在“十五”计划期间则使股东财富遭受了损失。其中，“九五”计划期间上市公司为股东增加财富的能力最大，相对于“八五”计划结束之时的股东价值增加值达到了中位数（均值）5.20倍;而“十五”计划期间，上市公司股东的财富相对于“九五”计划结束之时减少了中位数2.09倍（均值为-2.91倍）。
　　其次，中国A股上市公司在“八五”和“九五”期间为股东增加财富的能力整体较为均衡，而在“十五”和“十一五”期间公司之间的差距较大。在“十五”和“十一五”期间，阶段性股东市场回报率的标准差都偏大，分别为15.48和14.03，不同的是在“十五”期间市场回报率总体呈左侧肥尾特征，偏度为-17.43，而在“十一五”期间样本总体呈右侧肥尾特征，偏度为12.77。
　　统计中国股票市场在四个“五年计划”期间的阶段性股东会计回报率，也可以看出以下两点：
　　首先，从股东权益账面价值的角度来看，A股主板上市公司作为一个整体为股东增加财富的能力虽然在“十五”期间有小幅跌落，但整体来看依然值得肯定，上市公司整体为股东带来的仍然是正向的财富增加。“八五”期间上市公司为股东增加账面价值的能力最强，带来了中位数（均值）为0.71倍的价值增加，阶段性会计回报率在“九五”期间较之前有所减小，在“十五”期间降为中位数（均值）0.36倍，但在从2006年开始至2010年的“十一五”计划期间，上市公司整体为股东增加账面价值的能力又相比之前的五年计划显示是稳中有升，虽然中位数为0.35倍，但均值上升为0.38倍。
　　其次，A股主板上市公司为股东增加账面价值的能力在“九五”和“十一五”期间的分布较为分散，不同公司之间差距较大。“九五”期间阶段性会计回报率的标准差为2.08，偏度为-21.29，“十一五”期间阶段性会计回报率的标准差和偏度分别为5.27和15.41，说明“十一五”期间样本整体呈右侧肥尾特征，一半以上的公司为股东带来的账面价值增加在中位数0.35倍以上。
　　不同行业企业价值创造比较
　　所有主板上市公司股东市场回报率分行业比较，可以看出两点：
　　第一，从资本市场的角度来看，采掘业、批发和零售贸易业上市公司在过去二十年中，为股东创造价值的能力强于其他行业上市公司，交通运输仓储业则是创造价值能力最弱的行业。不论是按照市场回报率中位数还是均值来看，采掘业都遥遥领先于其他行业（中位数为13.74倍，均值为18.01倍），而交通运输仓储业则是中位数和均值排名的最末一位（中位数为4.61倍，均值为5.74倍）。
　　第二，在创造价值能力较强的行业中，整体样本较为分散，不同公司之间差距较大。若按照市场回报率均值排名来看，采掘业和金融保险业以较大优势排在其他行业之前，其均值分别为18.01倍和17.00倍，同时从其标准差和偏度的数据我们可以明显看到，这个行业相应的标准差和偏度也远远大于其他行业，尤以金融保险业为甚，其标准差为56.62，偏度为5.99，因此这也解释了在按照中位数排序之后金融保险业处于末尾的原因。
　　从公司账面价值增加的角度来看，综合类、批发和零售贸易业上市公司为股东创造价值的能力最强，社会服务业则是创造价值能力最弱的行业。按照会计回报率中位数从高到低排列，综合业领先于其他行业（为2.52倍），批发和零售贸易业其次（为2.42倍），社会服务业排在最末一位（为1.53倍）。
　　但金融保险业会计回报率数据体现出与市场回报率类似的特征：整体样本分散，均值与中位数数值相差较大。不难看出，金融保险业的会计回报率均值远远大于其他行业，但中位数却仅位于13个行业的中游水平，且z检验的结果表明其中位数并非显著性的大于1，说明金融保险行业公司表现良莠不齐，不同公司之间创造价值能力差距较大。但数据呈右侧肥尾特征，说明金融保险业中创造价值能力相对较高的公司多于能力相对较弱的公司。
　　对A股主板市场不同行业上市公司从上市开始截至2010年底的年化回报率进行统计，可以发现，首先，金融保险业和采掘业无论从资本市场的角度还是从公司账面价值的角度来看，截至2010年，每年平均为股东带来的回报均大于其他行业。金融保险业平均每年可为股东带来的市场回报率中位数为1.323、均值为1.506，即平均每年32.3%的市场回报，同时可为股东带来的会计回报为平均每年14.1%;采掘业为股东带来的年平均市场回报率也达到了33.4%，年平均会计回报为13.0%。
　　其次，房地产业为股东带来的年平均市场回报率最低，农林牧渔业和社会服务业为股东带来的年平均会计回报率最低。房地产业截至2010年为股东带来的年平均市场回报率仅为中位数13.7%，均值14.7%，远远落后于其他行业;农林牧渔业截至2010年为股东带来的年平均会计回报率为中位数4.4%，均值3.0%，社会服务业为中位数4.1%，均值3.2%，与排名在它们之前的其他行业有较大差距。

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