国际外汇市场上最重要的汇率 汇率不是最重要的

　　 　　国际上关于人民币升值的舆论似乎在减弱，但这很可能是一种错觉。 　　从国际经验来看，一国在经济高速增长时期往往会遇到汇率升值的压力；而当一国面对汇率贬值的压力时，如果处理不当，就会引起突如其来的国际收支危机。然而，国际收支危机就像ＳＡＲＳ一样，来得急，去得也快。和汇率贬值压力不同的是，一国所面对的汇率升值压力却像慢性病一样，将长期存在。能否处理好汇率升值压力，对于一国保证宏观稳定和持续增长、顺利地实现经济崛起有着重要意义。
　　国际经济学上有一个著名的“三难选择”，它讲的是，在开放经济条件下，一国的宏观政策面临着维护国内宏观政策自主性、维护汇率稳定和维持国际资本自由流动这三个政策目标，但一国政府只能实现其中的两个目标，同时以放弃第三个政策目标为代价。２０世纪六七十年代以后，日本和西德几乎在同一时期出现了经济高速增长和持续的贸易顺差，而在这一崛起过程中，汇率升值也都曾经成为困扰这两个国家宏观经济政策的难题。面对升值压力，日本和西德采用了不同的对策，对这两个国家的宏观稳定和经济增长产生了截然不同的影响。日本和西德在政策选择上最大的差异就是，到底以货币政策自主性还是以汇率稳定为首要目标。１９６０年～１９９０年，日元对美元的名义汇率从３５８∶１升到１３４∶１，升值２．６７倍。同期内，日元经过贸易加权的名义汇率升值２．２７倍。汇率升值引起了国内贸易品部门的反对，正如日产公司财务总监所言：“日本公司辛辛苦苦花了十几年的时间节省成本，日元升值一夜之间就让这些努力全都白费了。”为了减缓日元升值压力，日本货币当局采取了扩张性货币政策，但其实际效果是，不仅无法在长期内阻挡日元的升值，反而给国内带来了严重的通货膨胀。上世纪７０年代中期，日本通胀率最高达到了接近２５％的水平。
　　
　　２０世纪８０年代中期以后，日元汇率突然急剧升值。１９８５年～１９８７年短短的三年时间里，日元升值７５％。汇率的调整要求原来在贸易品部门的投资大量转向非贸易品部门。其中的道理很简单：当贸易品部门突然难以为巨大的资本创造利润时，资本流向何处呢？日本国内金融市场难以在短时间内为这些过剩资本找到合理的出路，于是，大量资本涌向房地产市场和股票市场，泡沫经济一触即发。紧要关头，日本货币当局又一次大幅下调利率，希望能缓解日元升值压力，同时也希望借此减少汇率升值带给日本经济的负面影响。但扩张性货币政策还是没有改变日元升值的趋势，相反地，低利率刺激着洪水般的资本涌向房地产和股票市场，泡沫经济由此而生。
　　１９６０～１９９０年，马克对美元的名义汇率从４．１７∶１升值到１．４９∶１，升值２．７９倍。同期内，马克经过贸易加权的名义汇率升值２．４３倍。与日本政府不同的是，西德政府旗帜鲜明地维护货币政策的自主性，把国内物价稳定和产出稳定作为首要的目标，马克汇率则处于相对次要的地位。之所以这样做，是由于其在二战之前深受恶性通货膨胀之苦，甚至可以说，希特勒的上台也在一定程度上和“奔腾”式的通货膨胀有关。由于采取了不同的政策目标，西德和日本的结果也大相径庭。１９６０年～１９９０年期间，西德较日本保持了较低的通胀率，日本３０年当中平均通胀率为５．６％，西德仅为３．４％。更可贵的是，西德的物价、产出相对日本更加稳定。
　　值得注意的是，借助欧洲区域内的货币联动机制，马克汇率较少受到投机资本的冲击，欧洲其他国家在一定程度上分担了马克升值的压力。当市场普遍预期马克相对美元要升值的时候，投机资本并不直接冲击马克，而是把注意力集中在了相对马克较弱的里拉、英镑或者是其他欧洲国家的货币身上。
　　通过以上日本、西德三十年间汇率波动历史的回顾，我们看到，在一国经济崛起的过程中，会自然而然地遇到汇率升值的压力，汇率必然需要随着这种趋势进行调整。的确，在一国经济崛起的过程中经常会遇到某些大国指手画脚，这就需要向外界给出坚决维护国内货币政策自主性的明确信号，同时通过加强国际间的政策协调（如果在非常严重的时期也可以诉求于突然的资本管制）缓解国际压力。一个值得我们记住的教训就是，决不能牺牲国内货币政策保汇率政策，毕竟，汇率并不是最重要的。

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