甘培忠：公司控制权正当行使的制度经纬（下）

　　五、公司控制权晚近发展的趋势及其理论检讨　

　　公司控制权的发展包含了太过丰富的内容，即使从最狭义的视角观察也会分列出几十个议题，而透视其中的每一个议题对于专业研究者来讲都可以成为艰巨的工程。通过确定“晚近发展的趋势”，作者限定（To be narrowed）了20年左右的时间和其内容变化的核心方面，以便能够集中心力和专注，探讨表彰其本质的事项及其理论倾向。　

　　（一）公司控制权的独立性走势　

　　控制权是公司企业的资产结构派生出来的一种权利。控制权在新古典企业 [36]中大多与所有权合并行使，大股东依据契约的安排掌控控制权。然而由于股东人数少，少数股东参与公司治理的机会当然存在，某些公司特别是在欧洲大陆法系国家设立的公司在其章程中约定股东会议对公司重大问题的决议实行每一股东一票的表决制，并且这种做法得到了公司法的支持。公司的股东关系中渗透种种人际联络，股份的稳定性强。这些自然的因素都限制了控制权的独立性发展，作为股东的人往往就是董事会的成员。这种所有权与控制权融为一体的公司控制模式在晚近的公司制度改革中没有发生多少变化。但是，一些影响公司控制权可能与所有权发生分离的制度出现端倪，如各国纷纷同意设立一人公司，各国公司法普遍对有限公司采取宽松的法律环境，提倡股东意思自治，风险投资企业和高科技企业催生新的控制权模式等。正因为一人公司高度集中了所有权与控制权，为了减低公司债权人和其他利益主体可能面临的风险，制度上应当有必要对控制权的正当行使作一些强制性的安排，使其具备某种程度的独立性。如我国香港《公司条例（2003）修改条例》合共119条的修改内容中有11条是关于认可一人公司的规定。其中的一些规定涉及到了公司控制权的行使，如规定“一人公司的成员如果做出一个犹如股东大会的决定，他必须在七天内向公司提交一个书面记录作登记”；
“同样地，如果一人公司的唯一董事做出一个犹如董事局的决定，他必须在七天内向公司提交一个书面记录作登记。”由于一人公司的股东往往就是独任董事，在股东即董事逝世时，股东的所有权利益可以通过继承法安排继承，但董事的职位是由股东会和一人股东任命而非继承取得，而完成股东权的继承会需时很久，也许会发生旷日持久的诉讼。此时，公司作为独立的法人实体没有董事就会陷于管理混乱，香港政府开始表态让股东兼董事的继承人向法院申请委任，这是一个补救的办法。但是，如果所有的一人公司均照此办理，就会加大社会资源的支付成本。鉴于此，我国香港《（2003）修改条例》在全球创造性地设定了一种备任董事制度，即一人公司的股东兼董事可在股东会上提名一位备任董事 [37]，一旦唯一董事逝世，即由备任董事自动接职，委任备任董事的文件应当送交公司注册处备案 [38]。少数的制度创新，都据以公司的独立性而确保控制权的运行规范和控制权的稳定与连续。在特殊的情况下，公司可以暂时没有股东或股东出现缺位，但公司不能没有掌管控制权的首脑机关——董事或董事会。从董事职务的重要性来看，公司控制权在一定意义上和股东的所有权是分离的，控制权的独立价值得到了法律的特别关注。传统企业强调以“股东资本本位”为理论基础，构建了以出资人即股东为中心的法人治理结构，到20世纪80 年代面临新的挑战。尤其是在90年代中期以后，这种治理结构在新经济企业（特别是在代表新经济发展潮流的风险企业和高科技企业）中面临挑战，代之而起的是充分重视包括人力资本在内的各利益相关者共同参与的协调式控制权模式，尽管它还不是很成熟，它仅仅表现为一种取向。股东意思自治能力的放大，存在同样的情况。　

　　在上市公司中，从19世纪中期开始，世界范围内公司控制权的配置模式就已形成为关系型和市场型两大类，此后100多年的发展历史中，此两大类型虽相互影响，但各自依循原来的进路发展。关系型控制模式主要存在于欧洲大陆法系国家和东南亚地区的国家，如法国、德国、日本、韩国、印度尼西亚等。日本的股份集中度虽然低于欧洲，但法人相互交叉持股情况普遍，日本学者奥村宏称其为“法人资本主义 [39]”。在这些国家，公司的股份集中度高，大宗持股关系比较稳定，公司之间、公司的股东之间存在千丝万缕的联系，造成控制权集中度比所有权集中度高，透明度低，中小股东权益保护机制薄弱。市场型控制模式主要是英美国家采用，其股份的分散程度很高，持有公司股份5％的就是大股东。公司的股份流动快，控制权争夺战频繁发生，甚至常常发生恶意收购。关系型控制模式和市场型控制模式的比较见表如下 [40]：　

　　20世纪80年代以来或者更早些，英美国家的公司所有权集中度实际上已经发生了很明显的改变，也就是说，英美国家上市公司的股份集中度普遍提高，美国经济学家贝克特对美国6559家上市公司的研究和英国经济学家戈尔根和尼布格随意抽取伦敦证券交易所250家上市公司进行的实证分析证明过去对英美国家股份分散的简单归结已经发生变化 [41]，所有权的集中正在改变控制权旁落经理人手中的局面，控制权在过往时期的超独立性已被减低，大股东能够对经理人实施制约。这也就是说，欧洲大陆国家借鉴了英美国家市场监控上市公司的经验，而英美国家则通过食利股份的集中开始恢复大股东的控制权地位。20世纪50年代机构投资者仅持有美国大公司股份的8％，现在则上升至50％，不少机构投资者还积极介入公司治理活动，形成了股东主权运动。英国在1963年机构投资者仅持有上市公司股份总量的29％，1994年已达59.8％，1998年达近80％。这种情况已经不是伯利－米恩斯时代的哪种股份超分散的企业股权分布模式。一些机构投资者持有股份的目的在于获利，如慈善机构、银行、保险公司、基金、投资信托等，它们虽较少介入公司治理，但另一些机构投资者如工商业公司、投资公司、家族公司持有股份时会积极参与公司的治理活动，从而对经理人形成监督，甚至撤换经理人。　

　　从上面的情况分析看，中小型公司的控制权的独立性在加大，而上市公司的控制权的独立性正在受到一些限制。　

　　（二）公司治理结构框架下控制权模式的融和性发展　

　　进入20世纪80年代以后，世界许多国家普遍关注公司治理问题，关注公司控制权的正当行使从而均衡安排大股东与小股东之间、代理人与公司之间、股东与债权人之间、股东与职工之间的利益关系。70年代末期，美国政府的水门事件引起了美国社会对大型公司管理层道德风险的警惕，加之从1970年开始美国上市公司不断暴露财务丑闻（包括公告虚假盈利信息、管理人掠夺公司利益、非法政治献金和海外贿金案等），在不到10年的时间内有400多家上市公司涉嫌财务犯罪 [42]，公众公司作为美国社会的经济支柱与其控制权过度集中于由内部人产生的董事会和CEO手中的矛盾骤然突出，一场通过配置和强化监管资源和监管体制以改造旧的公司治理结构的变革应时产生。这一变革的核心思路是在公司内部重构不受董事会制约的由独立人士组成的审计委员会。鉴于英美公司法律制度中早已存在“外部董事”或称为“非雇员董事” [43]的要求以及公司控制经营的“一元制” [44]基本结构，因此减少制度资源利用成本又符合效率原则的安排便是让独立人士进入董事会并由他们组成审计委员会 [45]。这种独立人士就是独立董事 [46]。于是，在纽约证券交易所的鼓励下部分上市公司率先设立独立董事，之后其他公众公司纷纷跟进，并且独立董事的数量在董事会成员中的比例越来越大，董事会中由独立董事组成的委员会不光是审计委员会，还有薪酬委员会、人事委员会、诉讼委员会等。从制度层面看，在创设独立董事制度约15年后，独立董事的独立性的法律标准完全明晰，其在董事会中的地位、作用以及其资格条件，推选与任免程序、任期、报酬指标、人数比例的规定等已经接近圆满。20世纪90年代，美国《密西根州公司法》首先规定了独立董事制度。该法规定：（1）独立董事必须由股东会选举产生，不得由董事会任命。（2）股东会和董事会均须指定某一董事为独立董事。（3）独立董事必须具有5年以上的商事、法律或财务工作经验。（4）独立董事在过去3年内不得是：a.本公司或子公司的高级职员或雇员；
b.与公司之间进行过10万美元以上的交易；
c.上述两类人的直系亲属或他们的合伙人，或与他们之间有业务关系。（5）独立董事在公司任职不得超过3年，满3年后，独立董事可以继续作为董事留任，但失去独立董事资格 [47]。英国于1980年代借鉴美国的做法，上市公司纷纷设立独立的非执行董事。1991年5月，伦敦的几家专门从事审计和管理规范的研究机构在集中研究后提交了一份名为《社团法人管理财务综述》的报告即著名的“坎德伯瑞报告”（Report of Cadbury ）,其提出的最佳经营准则必须包含有足够多的有能力的独立董事进入董事会，以保证他们的意见在董事会中受到重视。该报告认为公众公司的董事会中至少应当有3名非执行董事，且董事会主席应由非执行董事担任。1993年11月，香港联交所公布了对上市公司的要求，提出每家公司应当配置2名非执行董事的要求。从90年代初开始，欧洲和亚洲大陆法系国家或是修改公司法，或是由证券监管机关发布行政规章，或是由证券交易所提出要求，在上市公司中纷纷建立独立董事制度，形成了公司管治方面的全球化一体景观。1999年世界经济合作组织（OECD）完成的一份调查显示，独立董事占董事会成员的比例美国为62％，英国为34％，法国为29％。日本于1993年借鉴美国公司的做法建立了独立监事制度，2001年的第153次临时国会和2002年的第154次年度国会通过立法引入了独立董事制度，让上市公司选择。一是沿用监事会制度，仍有3人以上监事组成监事会，但任期从3年延长至4年，其中1人以上为外部独立监事，2005年后独立监事增加到半数以上。二是增设所谓的设置委员会规则，允许公司以章程规定不设监事会，而在董事会之内分别设置由3人以上的董事组成的审计委员会、提名委员会及薪酬委员会，其中外部独立董事须占各委员会的1/2以上，监事会的职能由审计委员会取代。同时引入执行经理制度，由董事会聘任的一名或数名执行经理负责公司的业务执行，并对董事会报告工作，原来的代表董事职位随之撤销，董事无权直接执行公司业务。董事会负责公司的决策和监督 [48]。对日本的这一制度变革，南京大学商学院教授吴建斌评论为“是美国公司治理模式的翻版 [49]”。　

　　公司治理结构的检讨始自于美国，普及于全球，是因为各国的上市公司虽然置于不同的控制结构模式下但却面临了共同的问题，即如何解决公司控制者的道德风险。没有哪一种治理结构是万能的，借鉴是低成本改善本国公司治理状况的最有效途径。独立董事制度的全球化代表了公司控制模式融和的价值取向，并且它不是孤立的——如同英特网在全球的普及一样——它把与之相关的公司治理制度体系同时散播到它被采用的任何国家，如累计投票制，投票权征集制度，经理人股票期权制度等等。传统的大陆法系国家，不管如何倚重本国长期适用的上市公司监管制度，但到了20世纪末期，上市公司中仍没有配置独立董事的话，公司的信用就会受到怀疑。这也许是美国的公司文化的“侵略”，但增加些许的成本开支就能够对中小股东利益设置新的保护屏障，其正当性的价值收益足以抵消“拜他人为师”可能潜存的主权意识中的心理阴影，况且多数公司渴望得到国际资本市场的融资利益就不能不使本公司的管治适应境外投资者的信赖产生的路径。1999年，经合组织发布了《OECD公司治理原则》，其虽承认“健全的公司治理没有一定的模式”，但从各成员国开展工作所表现出的共性足以提炼出健全的公司治理的基础。“公司治理原则便是建立在这些共性之上的并且能够覆盖现存的各种不同模式 [50]”。共同的公司治理原则得以被提炼，特别是公司治理概念的泛全球化使用，必然影响各国控制权模式的融和，始自于美国的关乎公司控制权的种种概念如今不仅仅是世界各地公司法学者的专业话语的成份，而且其中相当部分已经见著于各国公司法的制度之中了。　

　　至于在中小型公司的治理框架范围内，各国同样存在制度融和的趋势，其主流的方向是各国公司法越来越推行股东意思自治的控制权模式。从上世纪90 年代以来，许多国家频繁地修改公司法，尽可能地取缔法律中过多的强制性规范，(点击此处阅读下一页)

　　赋予投资者通过章程安排本公司的管治事宜，一人公司被广泛承认，一个货币单位如一欧元的有限责任公司纷纷成为合法事实。然而，《OECD公司治理原则》主张其所倡导的公司治理精神当然适用于私有企业和国有企业。中小公司采取健全的标准化治理对于平衡安排和保护投资者、债权人、雇员甚至社会利益一样具有重要的正当性价值。　

　　（三）从“经理革命”到“股东革命 [51]”　

　　所谓“经理革命”是公司法学者对美国大型公司自19世纪中叶起到20世纪70年代前后期间，由于股份的持续分散导致公司经理人完全掌控公司的状况的概括说法。20世纪30年代，伯利、米恩斯在他们的研究中表明，1929年末大型公司股票所有权已十分分散，在全美最大的200家非金融公司中只有11％（资产价值为6％）的公司由可识别的个人和紧密集团股东持有大部分股票；
在另外的44％（资产价值为36％）的公司中，占支配地位的是少数股东，或是将大多数股票转让给了个人或小型团体而形成了特殊的证券结构。但对于半数（数量上占44％，资产价值占58％）以上的公司，股票的持有情况极度分散以至于这些公司的管理被认为是自我控制而并不对任何一个特殊的所有者或其他的利益相关者负责。例如，在宾夕法尼亚铁路公司，20个最大的股东所持股票的总量少至该公司公众股票总额的2.7％ [52]。伯利和米恩斯在其经典著作《The Modern Corporation and Private Property》中还集中列举了数家大公司中大股东所持股份的状况以佐证经理人革命的现实后果: 　

　　Size of Number of　

　　Company Largest Holding Stockholders 　

　　Atchison,Topeka & Santa Fe Ry.Co. …………… .76% 59,042　

　　Chicago,Milwaukee,St.Paul & Pacific Rd.Co. …… 1.36% 12,045 　

　　General Electric Co.………………………………… 1.50% 60,374　

　　Delaware & Hudson Co.………………………………… 1.51% 9,003　

　　Southern Pacific Co.…………………………………… 1.65% 55,788 　

　　Boston Elevated Ry.Co.………………………………… 1.66% 16,419　

　　Southern Ry.Co. ………………………………………… 1.92% 20,262　

　　Concolidated GasCo., of N.Y ……………………… 2.11% 93,515 [53]　

　　这种由经理人控制公司的模式被美国经济学家玛格丽特·M·布莱尔称为“伯利－米恩斯公司模型”。玛格丽特·M·布莱尔在其《Ownership and Control: RethinkingCorporate Governance for The Twenty-First Century》一书中分析了大公司股份分散的历史原因和20世纪30年代的制度原因：从19世纪中叶以来，企业创办者和产业家们在资本的供给上已经摆脱了依赖于个人财富、银行和金融机构的方式。证券市场的发展最初是在铁路和运河开发方面展开了其经营业务。全力资助南北战争的结局使得债券交易急剧扩张，随着战后股份公司在公用事业、重工业等领域的介入迫使其在新的证券市场上发行债券和股票募集更多的资金，购买了公司证券的投资者由此而日益分散并远离了公司的经营事务，大型银行和其他金融机构在公司董事会中的影响开始降低。到了20世纪30年代，美国联邦政府为了增强金融安全，颁布法令限制金融资金入股产业公司，消除金融企业对工业公司经营管理的影响。如法律禁止银行为了自己的利益而拥有公司的股票，同时限定人寿保险公司在股票市场上的业务比例，对共同基金投资于任何一家公司股票超过他们自身业务量的5％以及对任何一家公司公开发行股票持有比例超过10％就要受到税务处罚 [54]。如此，股东不再是一个整体的所有者联盟，而是分散的证券投资者，公司的控制权只能由经理人支配。虽然，在50年代后，情况有所改变，但爱德华·S.赫曼（Edward S. Herman）于70年代后期重新进行伯利、米恩斯式的分析——作为对公司由有效股东和其他资本收益者所控制结论的反证，他的结论是：在1975年，最大的200家非金融性公司中有82.5％（资产价值占85.4％）的公司处于“经营者”控制状态 [55]。　

　　“经理革命”的过程，对公司而言存在两种现象：一是分散持有股份的所有者对公司的经营态度冷漠，人们习惯于市场的外部监管，如果不满意经理人的表现可能的对付方式是出卖股票。当许多人在同一时间出让股票就迫使价格下沉，这是股东和市场给予经理人的压力。但是当公司长期失控和被经理人掏空时股东们也很难对公司施加直接的影响，大面积的损失几乎是不可避免的。美国2001年安然公司和2002年世界通讯公司的破产案就是例证。二是公司形成的所谓自我管理实际上是经理人控制，经理人的道德风险防不胜防。经理人从控制公司活动中获得额外利益的方式是给自己确定远超于经营业绩的薪水，为自己的工作环境的舒适与美化方面过多支付公司资金，千方百计维护自己在公司中的控制地位甚至不惜损害股东利益。美国从20世纪30年代以来奉行的某些公共政策实际上偏向于现任经理而不利于持有反对意见的股东——如在投票权代理征集（Proxy Solicitation）方面，管理层一如既往地决定召开股东年会的时间，在向股东们寄发召开年会的通知时，将拟就的董事会成员候选人名单寄上并顺便征求那些无法参加股东会的股东的意见由经理人代行投票权，股东们往往例行公事般地授给他们这种权利。但是如果某大股东欲联络其他股东修改公司内部规则和对经理层提出某种责难时，就必须由公司在向股东发出通知的10天前向SEC事先提出请求——“代理权公告”（Proxy Statements），然而公司并没有被要求向持不同意见者事先提供股东名册，股东们没有经理层的准许私下串通是困难的和危险的(直到1992年秋，SEC的规则才作了修改，使得股东们彼此之间的事前串通更容易些了) [56]。事实上，这些制度的演进的轨迹只是表明了公共服务和证券监管部门在大股东、经理层、中小股东因为公司控制权的行使而相互冲突时小心地处理平衡问题的过程，SEC的过往政策并不是扼杀股东而抬高经理人，正是因为担心大股东曾经出现的滥权对中小股东是不公平的，倚重的天平一度不适当地偏向经理人而已。从政府保护中小股东利益的愿望看，政府担心大股东是老虎，只好认可由宣誓效忠公司主人的经理狼和狐狸们掌控公司了，这也许是个不甚恰当的比喻。　

　　伯利和米恩斯描述的公司控制权分配模式实际上是股份公司近乎自然发展的结果。股份的分散造就了公司规模的巨人化，而经理人们为稳固自己的统治地位也更愿意大量发行新股。单个的资本家甚或家族在公司中的持股量日渐被稀释，他们能够对经理层的影响越来越弱化 [57]。从20世纪40年代开始，机构投资者（除银行以外的各类金融企业）大量购进公司新股，其中私立养老基金、共同基金、国家和地方公立养老基金、人寿保险公司发展势头最猛，银行企业则由于1933年《银行法》中“格拉斯－斯蒂格尔条款”（Glass-Steagall）的限制不得进入证券资本市场 [58]。虽然30 年代的法律限制他们对单个公司的持股量 [59]，但机构投资者持股的目的本来就不是为了建立公司控制权的平台，而是意图进行所谓的证券投资战略组合，向基金份额的持有者支付回报利益的压力又时常促使某些管理公司进行短线操作，他们更愿意分散持股以防范风险，因为他们无意于介入公司的管理事务。经过近60多年的发展，大型金融机构已经集中地持有了所有股份公司50％以上的股票。这种现象在西方各国普遍发生，在1995年英国达64％，德国为68％，意大利为51％，日本则高达70％，被学者称之为“股东法人化”。然而经理人控制公司的滥权行为不断蔓延已为社会所不容，并且经理人们的决策失误和疯狂的自利行为也在事实上损害机构投资者的利益，机构投资者转而试图通过与经理人的对话、投票活动影响公司的行为，如加州公共雇员退休系统（CaLPERS）和全美教师保险及年金协会（TIAA－CREF）等养老基金就率先动作。由于机构投资者持有任一公司的股份数量巨大，过分出让股份牟利只会打杀股价反而会遭受损失，介入公司治理成了最佳的选择，他们不希望成为但不能不成为所有者了，“股东革命”就在这种背景下发生了。在90年代，各种机构投资者开始发布自己的公司治理宣言，以向社会表明其不再置身事外的态度，获得基金持有人的持续信赖，对公司经理人形成随时“下课”的压力，著名的宣言有机构投资者理事会（CII）的《公司治理政策》，全美教师保险及年金协会（TIAA－CREF）的《公司治理的政策声明》，加州公共雇员退休系统（CaLPERS）《公司治理核心原则与指引》等 [60]。在英国，有一些公众公司的首席执行官在机构股东的压力下辞职，因此基金经理被戏称为“公司丛林中的国王的制造者和毁灭者 [61]”。　

　　由机构投资者积极参与公司治理所引发的“股东革命”，虽然曾经遭受总经理们的反对，但为数众多的学者、股东权利支持者和一些政策制定者却欣慰溢于言表，积极鼓吹，并当作公司治理的重大希望和改革而热切推动 [62]。　

　　（四）公司控制权转让速度加快　

　　近20年来，在美国公司控制权转让市场所经历的两次大的浪潮带动下，世界各国的公司收购与合并活动发生频繁。这种情况不仅促成了公司控制权市场的某种繁荣，对公司治理发挥出正面的改善效能，而且对世界范围内的产业结构调整和全球经济的健康运行起到了支持和保障作用。企业并购活动的深层动机是复杂的，其中之一是争夺控制权并进而争夺资源、市场和生产力，改变妨碍自身发展的生存竞争环境。在市场经济条件下，公司作为股东谋求利益生成的工具本身具备外延性发展壮大的强烈欲望，正如美国著名经济学家斯蒂格勒在考察美国企业成长路径时所说的：“没有一个美国大公司不是通过某种程度、某种形式的兼并收购成长起来的，几乎没有一家大公司主要是靠内部扩张成长起来的 [63]。”当然，企业的扩张须依赖于其本身的经济实力，以弱胜强、以小击大的战争实例也许不少，但在商场上毕竟不多。在美国乃至全球大公司之间的并购恰恰不取决于前述的因素，政府对企业并购活动的限制放宽才是20 多年来公司控制权市场极度活跃的根本原因。　

　　20世纪80年代以前，美国的反垄断法实践基本依据结构主义 [64]的理论分析方法指导政府干预和控制企业的并购活动，公司的控制权市场未能快速发育成长。自80年代初开始，芝加哥学派 [65]的理论取代结构主义成为美国企业并购控制政策的主要依据。受芝加哥学派理论的深刻影响，美国司法部从1982年开始已经三次修订了1968年制定的《企业合并指南》，大大放宽了政府干预企业合并的条件，确立把经济效率作为评价合并与收购是否适当的标准。此后，美国公司间的并购活动空前增多，大公司之间的并购案数量页与日俱增。在这种背景下，一些本应干预的并购行为，因为并购活动存在可以预见的效率提高，政府一样予以认可，如1996年发生的世界第一大民用飞机制造公司美国波音公司（BOEING）和世界第三大民用飞机制造公司美国麦道公司（MCDONNELL DOUGLAS）合并案，造就了全球民用和军用飞机制造的“帝国”公司，仅波音公司的市场份额已经超过启动反垄断调查程序的数据点的两倍之多，然而美国政府以维护国家安全为由予以支持。先前由洛克西德公司与马丁·玛瑞塔公司两家航空器制造商的合并案因美国国防部提出合并可以降低军工订货成本和提高效率同样没有干预。在美国发生的大的合并案还有艾克森石油公司和美孚石油公司的860亿美元的合并案，台湾地区台积电、钰创与世界先进三家电子公司的结成策略联盟 [66]，时代华纳与美国在线的合并等，日本于2004年7月发生的两家银行合并为全球最大银行的案例，(点击此处阅读下一页)

　　也都说明在控制权集中的公司并购行为中反垄断法的政策倾向已偏向经济效率而非市场结构。　

　　经济学家中有人认为企业并购的基本动因在于获取企业的控制权增效，即指通过获取企业控制权并改变治理团队以促进企业效率的提高和获得企业价值增大的效果。1999年曾有240位经济学家公开致信给美国总统，请求美国政府撤销证据不足的反垄断起诉，以利自由竞争法则的贯彻 [67]。从另一方面讲，健全而有活力的控制权市场对于公司管理层构成了强大的外部监管，其正面的价值是明显的。　

　　从我国的情况来看，尽管公司法制尚不完善，但境内的收购与兼并活动多年来此起彼伏，在深化国企改革的进程中，政府制定积极的对外开放政策，吸引外资接管中国公司的控制权，进而推进国企改革，调整投资结构，实现政企分开，是极有价值的。不仅控制权转让的速率加快，而且通过强强联合造就了超级企业。但是，我国上市公司的并购由于证券法的过度限制以及国有股和国有法人股的现状阻碍，发展困难，2003年直接针对上市公司发生的并购案只有14件,而此前的年份中就只有寥寥三两件 [68]。在研究公司控制权的正当行使问题时，我们不能不关注到这些情况。　

　　六、关涉公司控制权正当行使的几种重要的理论　

　　公司控制权的正当行使不仅包含了与公司存在利益关系的各类主体的合理期待,而且表达出通过法定方式和协议方式产生的对公司控制者的义务,以及公共权力机关对公司控制权行使的正当性的理性评价和政策导向。围绕公司控制权的这些社会价值体现了权力（利）平衡行使的理念，它们共同作用并形成为互动的状态。导引这些价值产生的根源自然在于利益主体的普遍诉求，而其体现于完善的制度体系中则依赖于几种重要的理论的创建。　

　　（一）信义义务理论　

　　信义义务（fiduciary duty）理论源自于英国衡平法，其产生距今约有上千年的历史。信义义务揭示处在信托法律关系（fiduciary relationship）中的受信人必须对委托人和受益人负有的诚信（faith）、忠实（loyalty）、正直（candor）并为其最佳利益工作的义务。在英国的历史上，信托法律关系只是产生信义义务的典型形式，衡平法院（high court of chancery）法官将信义义务适用于其他种种类似于信托法律关系的场合，如律师与其客户，合伙人之间，医生与病人，监护人与被监护人等。按照英国衡平法的精神，在衡平法律关系中，受信人处于一种相对优势的地位，而受益人则处于相对弱势的地位。委托人将某种利益的所有权交付给受信人，受益人的利益获取取决于受信人的行为，受信人对委托人和受益人的服务不能够按普通的专业服务标准约束，法律上对其提出了强制性的信义义务，以保护受益人的利益和信托法律制度的庄严和威力。在现实社会中，负有信义义务的人应当是委托人的忠实的朋友、意思执行人、信赖事项的受托付者，他们应当具备诚实、正直、谨慎的品质，应当是社会良心和社会道义的代表和维护者。他们不能在履行职责时搀杂个人的私心和私利，不能把自己的利益置于和委托人、受益人利益相对抗的位置，正如斯托利法官所说，“只要委以信任（如信托），那就必须全力以赴地为他人利益，而不得有任何欺骗。一旦获得了影响力，那就不得利欲熏心、工于心计和损人利己。一旦掌握了个人控制的手段，这些手段就必须只限于用在诚实的目的 [69]”。而美国联邦最高法院卡多佐大法官在一个案件的判词中也清晰地解释了信义义务的标准：“在通常的对等性交易行为（acting at arm’s length）中所允许的许多行为方式，在受信义务关系约束的场合则是禁止的。受信人的行为标准比之市场道德要严格。受信人的行为仅仅是诚实是不够的，在最敏感的细节上也必须正直，受信人的行为标准一直是维持在高于普通人之上的水平 [70]”。　

　　信义义务理论在普通法系国家历史悠久，影响广远。在1844年以前，英国的大多数公司不具备独立的资格，衡平法院在处理董事与公司之间的关系时往往视董事为公司的受信人。即使到了1856年《合股公司法》颁布，股东的有限责任得以全面确立，董事和公司的关系被法院继续延用于受托人与委托人的关系，董事得对公司负上信义义务。这一制度至今未变。至于董事是否对股东承担信义义务在学界存在不同的理解，一是广义解释信义义务的适用范围，认为董事对股东负有信义义务；
二是从狭义角度解释董事的信义义务，认为董事只对公司负有信义义务，董事对股东的信义义务只是在极个别的案例中出现。前者如《布莱克法律词典》中的解释：“信义义务（fiduciary duty）是一种由受信人对受益人承担的具有最大诚信、忠诚、信任和正直的义务 [71]，如律师对其客户、公司管理人对股东等。该种义务要求义务人须具备绝对诚实、忠诚，以及为受益人的最大利益奉献的高标准品质”。后者如戈尔与戴维斯所著《现代公司法的原则》中所讲的，“在讨论董事义务的实质内容之前，我们需要问明白谁是受益人，以及义务指向谁？在一个公认的层面上看英国法律十分清楚：义务是针对公司而言的”。“在普通法上，董事的责任当然是针对股东而言的，在经历了很长的一段时间后才被成功地转移到公司的身上。然而，这些义务是被指向集合的股东群体而非单个的股东。通常情况下，构建出董事对公司或者类似于公司的机构的信义义务，对公司来讲是一种利益；
但是由于公司的利益就是全体股东的利益，因而说董事对全体股东负有信义义务就显得更直接了。同样地，从强制性方面看，董事所负义务是对股东全体而非单个股东 [72]。”“董事不是股东个人的受托人，也不是与公司订有合约的第三者的受托人 [73]。”但是，公司法并不排除董事在某种“特别的事实关系”（A special factual relationship）中对个别股东负担信义义务，如董事代表股东出售其股份。事实上这个原则已经被某些特殊的案例确立，成为英国法的一部分 [74]。　

　　信义义务的具体内容因受信人所处的地位和职责而有不同。法律上可以分类为积极的作为义务（prescriptive duties）和消极的不作为义务（proscriptiveduties）。作为义务还要求受信人在处理受信事务时履行必要的谨慎义务；
不作为义务则强调避免利益冲突，从而履行忠实义务。澳大利亚法学家芬恩（P.FINN）教授解析了忠实义务为8项内容：（1）不得从其所掌握的财产中获得未经授权的利益；
（2）不得处于自己的利益与职责相冲突的境地；
（3）不得处于不同的职责存在利益冲突的境地；
（4）不得损害雇主的利益；
（5）不得施加不当影响；
（6）不得牟取附属财产；
（7）不得滥用保密信息；
（8）不得利用优势信息购买受信经营的财产 [75]。英国的法律委员会1992年在其公布的《信义义务与规制准则：讨论稿》中，将受信人的忠实义务概括为4项：（1）不得有利益冲突；
（2）不谋取未经同意的利润；
（3）不滥用保密信息；
（4）忠实不二的原则（The undivided loyalty rule） [76]。　

　　本来，信义义务由信托关系中的受信人扩展到其他处于受信关系的义务人，再衍生至董事对股东全体、董事对公司的关系中，这已经是法律的伟大发展了。但是，美国的法律实践似乎具有对现有的一切制度进行改变的能量和趋势，在1843年英国发生的福斯诉哈波特尔一案本是小股东派生诉讼产生的开创案例，但是被法官驳回了，理由是公司作为受害人才有权诉讼；
近40年后的1881年美国法院通过判例确立了衡平规则94（Equity Rules94）允许小股东为公司的利益提起派生诉讼 [77]。20世纪40年代后，董事对公司的信义义务逐渐被扩展到控股股东身上；
到了1969年，加州最高法院的一项判决确认控股股东对中小股东直接承担信义义务，而此前的理论主张控股股东只是对公司负有信义义务 [78]。　

　　（二）委托代理理论　

　　委托代理本是法学领域的一个范畴，它是指一人代他人为某种行为而形成的法律关系，往往涉及委托人（也称为被代理人）、受托人（也称为代理人）、第三人（或称相对人）之间的关系。即使在董事与公司的关系方面，英美法系学者早就主张董事是公司的代理人，董事与公司之间存在代理关系。“法官在不同的场合，认为董事是‘代理人’、‘受托人’或‘经理合伙人’。”“董事可以正确地说成是公司的代理人。‘公司本身不能由其自己来进行活动……它只能通过董事进行活动。’因此，关于代理人的一般规则适用于他们代表公司所签订的任何合约或进行的任何交易。因此，他们对其职权范围内单纯作为公司代理人进行的活动，不承担个人责任；
在此种情况下，应该负责的是公司 [79]”。“董事要行使公司代理人的职责，有关代理法（agent law）的一般原则调整着董事与公司的关系。在英美法体系中，这个原则早在1866年的著名案例‘弗格森诉威尔逊’中就确立了。该判决陈述道：‘在股份有限公司中，董事们处于什么地位呢？回答是，他们仅仅是公司的代理人，因为公司本身不是自然人，它本身不能活动，它唯一的希望只能通过董事会进行活 [80]’”。但是，法学家们的眼光大多局限于具体案例中的委托代理关系，习惯于用积累的经典的法律精神分析案件中的当事人角色和行为，以表达出评判者的意见，然后消失在黑色包裹着的尊严和高贵之中。由此，涉及公司控制权正当行使的委托代理理论并非是法学理论的衍生发展，它是一种吸收法学营养的经济学理论，尔后被法学家们接受并给以愉快的润色。　

　　严格地讲，委托代理理论是制度经济学的一个衍生成果。20世纪30－40年代，伯利和米恩斯出版了《现代公司和私有财产》，科斯发表了《企业的性质》 [81]，波恩汉姆出版了《经理革命》，这些作品的问世，直接导致围绕公司的理论研究和制度建设不能不涉及到公司控制权在所有者和经理人之间的分配问题。1973年，美国经济学家罗斯（Ross.Stephen A.）发表了《代理的经济学理论：委托人的问题》（The economic theory of agency: the principal’s problem） [82]；
1976年，詹森和麦克林发表了《公司理论：管理行为、代理成本和所有权结构》（Theory of the firm: managerial behavior, agency costs and ownership structure.） [83]和《组织理论和方法论》（Organization theory and methodology）。上述三人最先对公司所有者和控制者权利分配的结构使用“委托－代理”（principal-agent）一词进行概括并创立了委托代理理论学说。　

　　委托代理理论与阿尔钦（Alchian）、德穆塞茨（Demsetz）二人共同创立的“交易费用理论”被认为是“公司合同理论”的两大分支，是制度经济学在20世纪末期最辉煌的发展成就。委托代理理论奠基于伯利、米恩斯对公司控制权描述的结构之上，借助法学中的代理学说，分析了委托人——股东和代理人——经理人之间的经济关系，提出了解决“代理成本”的核心命题。他们认为，代理成本产生于两个方面：一是公司控制权从所有者手中分离到经理阶层手中，公司运行的效率的提高会产生收益，而收益一定是与成本相联系的，代理人的行为与代理成本存在负相关的关系；
二是对代理人实施监督也必然发生费用支付，产生代理成本。委托代理理论承认“理性经济人”的假设，认为理性的代理人会在获取预期收益的前提下通过偷工减料、偷懒、自我交易、扩大费用偏好 [84]等方式获取利益。那么，谁会最终承担代理成本呢？詹森和麦克林认为，公司控制权的争夺市场会迫使经理层努力工作，以免导致公司股价下跌，最终被公司的收购者解雇。因此，管理层有使公司财富最大化的愿望和动机。为解决在不确定性和不完全监督条件下如何构造委托人与代理人之间关系的问题，委托代理理论的倡导者主张采取适当的激励手段鼓励管理层为股东利益最大化服务。　

　　（三）利益相关者理论　

　　利益相关者理论的萌芽时代应该追溯到20世纪的20年代。1913年，美国众议院任命的一个委员会（Pujo Committee）对美国社会货币与信用控制集中程度进行调查并完成了报告，(点击此处阅读下一页)

　　其中详细描述了股东随着公司的扩大和股权的进一步分散而失去的权利。但直到1919年法律仍旧坚持公司被认为是为股东的利益在经营的观点。1919年密西根州最高法院对道奇诉福特汽车公司案的判决中强调：“一家商业性公司的组成和运转主要是为了股东的利益，公司董事会的权利即为此目的而存在。董事会的辨别能力是在实现这个目标的涵义选择中得以发挥，而不是扩展到改变这一目标本身、去减少利润或在名义上忠实于他们而为了其他目的不给他们分配利润 [85]。”这种观念置根于资本主义社会私有财产神圣不可侵犯的基本价值观，成为产生和维持资本主义国家政治制度的理论基石。但是，在垄断资本主义形成后，由经理人控制的公司通过外部成长的方式猛烈扩大，资产膨胀、集中与所有者失去对公司的控制的冲突进一步加剧导致公司向公司帝国的方向挺进，法律方面对这种社会现象的制约仍然一如既往地依循旧有的委托代理制度和信托观念处理，这或多或少引起了政府的关注和社会学者的忧虑，人们试图发现新的“灯塔”去导引风浪中的公司航船——公司的社会存在与社会责任的理念在漆黑的海面上若隐若现地发出了光亮。那时是20世纪的20年代——美国社会经济大萧条的前夜，大公司的所有者无力监管，自由主义经济理念顽强地抵制政府的干预，市场对上市公司的监管成熟度较低，成群结队的航船无可避免地驶向1929年的黑色礁石！　

　　其实，在人们探讨19世纪末20世纪初美国制定反垄断法的原因时，就已经发现控制公司超大规模集中对美国普遍价值甚至宪法原则构成的威胁是深层的动机。这一忧虑在20世纪20年代后催生了社会责任的理念。当然，主张公司的生存目的不仅仅局限于股东利益的学者一般还是通过直接分析公司本身的运作环境和条件来佐证他们的观点。在这方面，经济学家们细致地对传统的工厂制企业和现代公司的构造差别进行比较，就可以顺理成章地引出新的结论。伯利和米恩斯在他们1932年出版的《现代公司与私有财产》的前言中写道：“显而易见，对于任何一种深思熟虑的理论来说，美国的公司都已经停止成为仅仅满足私人利益的设计工具，而转向成为一种制度 [86]。”30年代初的法学家多德（E.Merrick Dodd）教授甚至认为“法律在关于公司‘是一个既具有社会服务功能也具有盈利功能的经济组织’方面发生了转变 [87]。”但是，多德教授的这种说法仅仅表达了法学家的思考，而并非在当时成为事实。在后来的40年代至50年代，公司是“社会存在”的概念由理论界普及到商界，如后来担任新泽西标准石油公司董事长的弗兰克·阿布拉姆斯（Frank Abrams）与1946年说：现代公司经理人员的作用是保持“一种均衡和平衡所有不同的利益集团的要求——股票持有者、员工、消费者和公众利益 [88]。”1985年以后，美国已有一半以上的州通过特别法律，要求董事会在制定公司重要的决策，或者讨论是否接受或拒绝一项股权收购方案时除了考虑股东的利益外，还要考虑其他参与者（如职工、债权人、供应商和社区等）的利益。法学教授威廉·艾伦（William T.Allen）在1992年发表的一篇论文中总结道：“必须通过一个假设的令资本的贡献者（股票持有者和债券持有者）满意的回报率来吸引他们将其资本贡献给企业。但是，公司也许会有与其他地位相应的其他目标：满足消费者的欲望、提供令人羡慕的就业机会以及对公司所处的公共社区的生活做出贡献 [89]。”如此，公司利益相关者（Stakeholders）理论已经形成。从80年代发生的激烈争论以来，对这一理论产生重大影响的学者有詹森、麦克林 [90]、玛格丽特·布莱尔、艾伦、沃塔（Votow）等。但是，利益相关者理论家们常常引用詹森和麦克林的一段话证明自己，而他们二人的基本观点实际上是股东利益至上主义的。　

　　如果说美国公司法律制度在某一点上曾经接受了欧洲和东亚地区公司治理的理念，那就是公司的社会责任理论，仅仅在美国本土化的发展进程中它被赋予一个新的名称，即利益相关者理论。　

　　结语

　　公司控制权的正当行使，在公司法学的学术领域，是古老问题的崭新组合和解读。这个命题自身涵盖了没有尽头的理论深渊和丰富多彩的社会实践两种景观。如同野外考察一样，某一奇特的地理结构的外表环境就足以进行科学的研究，问题是那儿还存在一个神秘的山洞，迷径、黑暗、幽深。本篇论文可以说是作者对这个山洞的粗浅的探险报告。公司控制权是从股东所有权中派生出来的经济性权利。在传统公司中，公司股东不仅行使剩余索取权，而且自行控制和管理公司，代理成本为零或者很低；
现代公司自身的规模化发展一方面拉开了公司和股东之间的距离，另一方面造就了控制权的独立形态。在一定的制度结构中，控制权可以脱离股权关系而单独配置，在不同的主体之间转换，以控制权作为独立的交易对象的并购活动大量出现从而形成了控制权市场，某些公司收购与合并的活动并非是为了获取投资的机会而是为了争夺控制权。在现代社会，公司控制权正在展示其作为一种重要的经济资源的品质，传统法理上所理解的“权利”的一些基本质素在公司控制权中似乎已经消退或者隐没，如正义和公平的价值丧失了自然法学所赋予的普世性的固定内涵和标准，而代之以契约的安排；
又如权利产生的原始的归属关系因为公司负载众多社会主体的利益诉求而面临新的理论反省和社会变革的挑战。风起于青萍之末，公司控制权的某些变化可能昭示社会权利体系的一种历史性的重组运动，保护弱者、以人为本、回归自然等并非完全停留在空谈的理念层面，制度的构建已经开始，而且是全球化的。

　　【注释】

　　[36]新古典企业是经济学界中新古典学派对小型公司特别是家族式公司的称谓。这类企业采取有限公司形式的居多，股东拥有所有权和控制权，在控制权由股东会和董事会分享的情况下，股东会对董事会拥有直接的较大的监督权。　

　　[37]这种做法类似于帝国政权由皇帝提前宣布立“太子”或“储君”，在世界其他国家公司法中尚未发现有此创造性规定。　

　　[38]参见香港①：《2002公司（修订）条例草案委员会报告》。该《报告》于2003年7月2日提交香港立法会审议通过；
②：《香港公司条例2003修改条例》。　

　　[39]奥村宏认为，日本不再是由个人、家族、机构投资者作为大股东即资本家支配公司的时代，而是变成了一个由法人作为大股东的资本主义国家。奥村宏特别强调，法人不同于机构投资者，因为机构投资者的背后存在真正的所有者（受益人），而法人则是以自己的利益取向持股，是“没有个人资本家的资本主义”。机构投资者持有的是收益证券，而法人持有的是支配股份，各自持有的出发点不一样。在《股份制向何处去：法人资本主义的命运》一书中他讲：“现在的日本，更严密的讲是从1955年以来，日本的资本主义是法人资本主义。”法人持股已达到上市公司总发行股份量的70％，其中大约80％是法人交叉持股。参见熊道伟著：《现代企业控制权研究》，西南财经大学出版社出版，2004年3月第一版，第40页。另参见（日）奥村宏著，张承耀译：《股份制向何处去：法人资本主义的命运》，中国计划出版社出版，1996年6月第一版，第154页。　

　　[40]资料来源：Steve N. Kaplan: Corporate GovernancePerformance: Comparison of Germany,Japanand theU S in Donald Chew ed.,Studies on international Corporate Finance and Governance Systems, OxfordUniversity Press, 1997, p252. 转引自朱羿锟著：《公司控制权配置论——制度与效率分析》，经济管理出版社2001年8月第一版，第34页。　

　　[41]同前注，第78－92页。　

　　[42]参见徐碧琳著：《上市公司独立董事制度研究——中美上市公司独立董事制度比较》，载《外国经济与管理》，2002年第一期。　

　　[43]“外部董事”（outside director）的提法是在英国产生的，其产生于20世纪的20年代。“非雇员董事”（non-employee director）在美国1934年的联邦《证券交易法》中就有规定，其涵义被解释为：该董事目前未被该公司及其母公司或子公司雇佣，除董事费外没有直接或间接接受该公司及其母公司或子公司提供的根据条例S-K要求披露的其他报酬，与该公司不存在根据条例S-K要求披露的重大交易和生意关系。　

　　[44]“一元制”结构是公司法学术界对英美国家公司企业只设董事会而不设监事会的管理体制的概括性称谓。19世纪早期，英美国家公司法和公司实务中体现股东大会的所有权与控制权的结合，董事会仅是一般的执行机构。从19 世纪中期开始，公众公司股份很快分散化，股东会失去了掌控公司经营活动的能力，以铁路公司和矿山采掘公司等需要专业和科技运营的公司为肇始，公司权力逐渐向董事会倾斜，到20世纪初最终形成了“董事会中心主义”的治理结构。在个人股东为主体的背景条件下，“搭便车”现象和“用脚投票”普遍蔓延，公司法（主要是判例法）在确立董事对公司负有信义义务的同时赋予董事会对公司的控制权和监督权。20世纪以来，董事会运行效率的迟缓又催生了“经理革命”，公司控制权集中到行政总裁的手中（行政总裁一般同时担任董事会成员），形成了伯利——米恩斯所述的管理模式，董事会日渐演变为监督机构。目前，公司法学者认为又进入了“股东革命”的时代。与“一元制”提法相对应的提法“二元制”结构则是指大陆法系公司法中在股东大会下分设管理机构——董事会和监督机构——监事会的体制。　

　　[45]由于上市公司屡屡发生财务欺诈事件，辜负了公众的信赖而备受谴责，美国政府不得不着手研究应对之策。美国证券交易委员会于1977年4月举行上市公司治理对策的听证会，得出的结论是：董事会是增强公司责任感的中心，通过增加真正独立的董事并组成有效运作的委员会来督促经理层承担起责任。因此，该委员会要求所有上市公司设立由独立董事组成的审计委员会，以审查公司的财务报告和控制公司内部的违法行为。对证券交易和上市公司行为承担某种监管义务的各证券交易所（如纽约证券交易所、全美证券商协会、美国证券交易所等）立即跟进，及时提出上市公司中的董事会成员的多数应为独立董事。1977年，纽约证券交易所经SEC批准，建立一项新规则：要求本国的上市公司在“不迟于1978年6月30日以前设立并维持一个全部由独立董事组成的审计委员会，这些独立董事不得与管理层有任何影响他们作为委员会成员独立判断的关系。”1991年，美国证券交易所规定，上市公司至少应有2名董事为独立董事，并设立由独立董事占一半人数以上的监督委员会。全美证券商协会（NASD）最初规定NASDAQ市场上的上市公司董事会至少应有2名独立董事，1998年又要求上市公司审计委员会必须有3名独立董事。参见 = 1 \\* GB3 ①殷少平著：《关于独立董事制度的思考》，载《中国证券报》，2001年4月25日；

= 2 \\* GB3 ②孔翔著：《独立董事制度研究报告》，深圳证券交易所综合研究所项目主办，2001年2月12日深圳证券交易所深证综研字第0030号，第14页。　

　　[46]独立董事是公司治理结构改革的产物，它不是原有董事的责任强化或身份改变，而是因为因应改革所创造的专司监督职责的新生岗位。独立董事与内部执行董事一样的地方是都对公司和股东负有忠诚义务和勤勉义务，都是公司的代理人和信托义务人。最大的不同点是独立董事不负责公司的经营活动、决策事务并与公司不存在“重要关系”。美国证券交易委员会（SEC）对“重要关系”定义如下：在过去两年内曾是公司的雇员；
是此前两年内曾在公司担任首席执行官（CEO）或高级管理人员的某一个人的直系亲属；
在此前的两个财务年度内，曾因商业关系而向公司支付过或收到过超过20万美元的金额，或者在某一个商业机构中拥有股权或代表某一股权而有投票权，而该机构曾在此前两个财务年度内向公司支付或收到过一定的金额，并且该金额乘以他所拥有的股权比例后其价值大于20万美元；
是某一商业机构的重要管理人员，(点击此处阅读下一页)

　　而该商业机构曾因商业关系而向公司支付或收到过超过该机构年度总收入5％以上的金额的款项，或者超过20万美元的金额的款项；
与过去两年内曾经担任过公司法律顾问的法律机构具有职业关系。美国机构投资者协会（CII）认为，如果一个董事与公司及其高级经理人员在职业、家庭、经济上的联系仅仅是作为该公司的董事，则该董事被认为是独立的。独立董事必须符合下列条件：没有担任过本公司的及其附属公司的高级经理职务；
在过去两年不是本公司及其附属公司或首席执行官的顾问公司或咨询公司的雇员和所有者；
不是本公司主要供货商或客户的雇员；
在过去两年内与本公司及其附属公司和首席执行官没有签订过个人服务合同；
不是接受过本公司及其附属公司大量捐资的基金或大学的雇员；
不是本公司及其附属公司高级经理人员的亲戚；
不是本公司高级经理人员担任董事的其他公司的雇员。参见 = 1 \\* GB3 ①孔翔著：《独立董事制度研究报告》，深圳证券交易所综合研究所项目主办，2001年2月12日深圳证券交易所深证综研字第0030号，第19－20页；

= 2 \\* GB3 ②罗培新著：《冷眼看“独立董事”》，载《金融法苑》，2000年第12期。美国全国证券交易商协会（NASD）认为，一位董事将被认为是独立的，如果他：（1）从未是该公司或其任何一家子公司的雇员；
（2）并非公司任何雇员的亲戚；
（3）不向公司提供任何服务；
（4）未受雇于向该公司提供主要服务的任何企业；
（5）除董事劳务费外，不从公司收取任何其他报酬。参见梁能主编：《公司治理结构：中国的实践和美国的经验》，中国人民大学出版社出版，2000年第一版，第259页。　

　　[47]参见李占猛、杨宏伟著：《美国公司独立董事制度研究》，载《国外财经》，2002年第4期。　

　　[48]参见吴建斌著：《日本引进独立董事制度的经验及启示》，载《南京大学学报》，2003年第2期，第92页。　

　　[49]参见吴建斌主编：《日本公司法规范》，法律出版社出版，2003年6 月第一版，“译者序”第8页。　

　　[50]参见顾功耘主编：《公司法律评论》（2001年卷），上海人民出版社出版，2001年11月第一版，第79页。　

　　[51] “股东革命”也称为“投资者革命”，首先由美国宾州大学的管理学教授Mike Useem提出。　

　　[52]参见美国经济学家Margaret M. Blair著，张荣刚译：《所有权与控制：面向21世纪的公司治理探索》（Ownership and Control:Rethinking Corporate Governance for The Twenty-First Century），中国社会科学出版社出版发行，1999年8月第一版，第25页。　

　　[53]Adolf A. Berle andGardiner C. Means, The Modern Corporation and Private Property, New York, The MacmillanCompany, Reissued January,1933 and Reprinted March, April,1933. p48.在该书的第四章中，AdolfA. Berle and Gardiner C. Means指出股份的分散和经济力的集中已经对财富的性质带来了改变：“Accompaningthe concentration of economic power, growing out of it, and making it possible,has come an ever wider dispersion of stock ownership. This in turn has broughtabout a fundamental change in the character of wealth, the value of that wealthand the nature of the property itself. Dispersion in the ownership of separateenterprises appears to be inherent in the corporate system. It has alreadyproceeded far, it is rapidly increasing, and appears to be an inevitabledevelopment. ”　

　　[54]参见Margaret M. Blair著，张荣刚译：《所有权与控制：面向21世纪的公司治理探索》（Ownership and Control:Rethinking Corporate Governance for The Twenty-First Century），中国社会科学出版社出版发行，1999年8月第一版，第24－25页。　

　　[55]同上，第25页。　

　　[56]经理（CEO）在公司中的地位强化的另一个原因是董事会成了“橡皮图章”（rubber stamps），美国的公司中，总经理兼任董事长的情况相当普遍，在S &P500强的公司中，有80％的总经理兼任了董事长的职务。并且，过去的董事会成员一般是由经理人员担任，董事们需要向总经理汇报工作而难以履行监督职责。即使到了20世纪70年代末，一些外部董事也是由总经理提名或在总经理影响提名委员会的情况下产生的。在这种情况下，证券监管机关试图强化上市公司的信息披露和行为规则以及确立董事、经理对公司的忠诚义务、勤勉义务来保障公司控制权的正当行使。　

　　[57]到了20世纪中下叶，除了传统公司中的少数公司和新成长的股份公司，个人或家族股东控制公司的情况几乎就是凤毛麟角了

　　[58]直到1970年，美国政府才允许银行企业持有工业公司的股份，但银行自身持有量始终在低水平徘徊，而由银行主持的个人信托持股则有飞速发展。见Margaret M. Blair著，张荣刚译：《所有权与控制：面向21世纪的公司治理探索》（Ownershipand Control: Rethinking corporate Governance for The Twenty-First Century），中国社会科学出版社出版发行，1999年8月第一版，第37页。1999年，美国总统克林顿签署了《金融服务现代化法》，彻底摈弃了金融业分业经营模式，对银行持有工业公司股份进一步放开了。　

　　[59]参见注释53。　

　　[60]参见倪建林著：《公司治理结构：法律与实践》，法律出版社出版，2001年12月第一版，第47页。　

　　[61]参见（英）布赖恩 R.柴芬斯著，林华伟译：《公司法：理论、结构和运作》，法律出版社出版，2001年4月第一版，第47页

　　[62]同注释53，第39页。　

　　[63] （美）斯蒂格勒著，潘振民译：《产业组织与政府管制》，上海人民出版社出版，1996年版，第3页。　

　　[64]结构主义学派也称为哈佛学派，是19世纪末叶产生于美国的经济学流派，由哈佛大学的经济学家所创立。该学派认为如果较高的市场份额和进入障碍是市场垄断绩效的原因，反垄断法就应该禁止造成集中水平提高和进入障碍增多的垄断性企业并购，以维持竞争性的市场结构。因此，反垄断法关注的重点应该是市场结构而不是市场行为。具体到企业并购的案件中，就是要求在审查市场的集中度和参与企业并购的市场份额后决定是否对并购进行干预。结构主义理论以维护市场的自由竞争为目的对企业并购主张采取严厉的制约，事实上赋予政府判断市场竞争结构是否合理的权力，它是宏观调控的经济模式的思想基础。结构主义的理论模型“结构－行为－绩效”公式般地支配美国并影响到其他资本主义国家的反垄断法80年之久（自19世纪末到20世纪70年代），从美国早期的谢尔曼法、克来顿法，到1968年美国司法部依据最高法院关于企业并购案判决形成的原则发布的《企业合并指南》都体现了其中的企业并购市场控制理念。到了20世纪70年代，一些学者开始检讨企业并购案件处理的社会经济效果，批评最高法院的判决违背了市场规律，阻碍了经济规模的合理集中，反垄断法的实施往往存在预期困难，对中小企业的保护和对理想市场环境的理解步入歧途。与此同时或者更早些，结构学派的理论也有了某种程度的修正，逐渐放弃以市场结构的改变作为检视企业行为合理与否的唯一评判标准，而置入关注企业自身动机和行为评价的因素。反垄断法的理论基础面临重建。参见：= 1 \\* GB3 ①曹士兵著：《反垄断法研究》，法律出版社出版，1996年版，第56页；

= 2 \\* GB3②David J.Gerber: American Law In a Time ofGlobal Interdependence: U.S National Reports To The XVITH InternationalCongress of Comparative, American Journal of Comparative Law,Fall,2002.　

　　[65]20世纪70年代，美国经济学界和法学界对反垄断立法进行了广泛而深刻的研讨，对反垄断法中的结构主义思想体系进行了系统的清理，其中最为著名的理论学派便是法律经济学派。由于这一学派主要代表人物是芝加哥大学的教授，所以素称芝加哥学派。芝加哥学派最有影响力的代表人物是波斯纳，1969年波斯纳辞去斯坦福大学法学院副教授职务，受聘芝加哥大学任教授，1973年出版了令法律界震撼的《法律的经济学分析》，1978年成为芝加哥大学法学院讲座教授，1981年经里根总统提名出任联邦第七上诉法院法官至今，1993年起担任该法院首席法官。在《法律的经济学分析》一书中，波斯纳对哈佛学派的反垄断理论进行了细致的批判，否定了市场结构、市场行为和市场绩效之间的联动关系，反对政府从宏观角度出发对企业并购进行规模性的干预。波斯纳及其他芝加哥学派的理论家如博克（博克曾出版《反托拉斯的悖论》）、德穆塞茨等认为反垄断法的目的应该单一，并以经济效率作为评价和决定是否干预企业并购的依据。芝加哥学派的理论从根本上改变了80年代以前的反垄断立法的支持价值学说，不仅使整个竞争法开始重新定位，甚至使“最高法院基本得到拯救”。1982年，美国司法部对1968年《企业合并指南》进行了重大修改，并于1984年、1992年进行了两次修订。依据这一《指南》，市场集中度和市场份额的数据仅仅作为分析并购对市场竞争性产生影响的一个出发点，是否干预的决定性要素是进行综合的经济效益分析：一是市场进入是否形成了不可克服的障碍。在低进入壁垒的市场上，并购不会产生反垄断法的问题。二是并购企业的效率。反垄断法只是干预一些具有严重反竞争效果的并购，而不妨碍大多数企业的并购，因为并购可以提高企业的效率并由此提高企业的竞争力。如此以来，反垄断法具有了鼓励合理并购的精神。参见 = 1 \\* GB3 ①王晓晔著：《企业合并中的反垄断问题》，法律出版社出版，1996年版，第134页。

= 2 \\* GB3 ②苏力著：《波斯纳及其他》，法律出版社出版，2004年3月第一版，第9－16页。　

　　[66]参见（台）王文宇著：《控股公司与金融控股公司法》，元照出版有限公司出版，2001年12月初版，第3页。　

　　[67]经济学家们认为，“反垄断法本来是用来对付垄断者的‘高价格、低质量’的行为的，但是现在情况恰恰相反，消费者前所未有地享受着不断降低的价格以及不断提高的质量。一些竞争对手，日子越来越难过，便转向政府寻求行政帮助。最近政府针对微软、英特尔、VISA与万事达卡的反垄断诉讼，始作俑者都不是消费者，而是竞争对手。”参见石午虹著：《企业并购中的反垄断规制——以效率为中心》，载《法学的诱惑》，北京大学出版社出版，2003年版，第517－553页。　

　　[68]东方高圣投资顾问公司研究发展部撰写：《2003年上市公司收购分析总结》，载《中国并购评论》，清华大学出版社出版，2004年2月第一版，(点击此处阅读下一页)

　　第2页。　

　　[69]J. Story, Commentarieson Equity Jurisprudence as Administered in England and America(1889).转引自G.M. D. Bean, FiduciaryObligations and Joint Ventures, Clarendon Press,1995,pp.26-27.　

　　[70]Meinhard V. Salmon,249NY, 546(1928),Per Cardozo CJ(SC of USA).转引自G. M. D. Bean, Fiduciary Obligations and Joint Ventures, ClarendonPress,1995,p28.　

　　[71]Fiduciary duty: A dutyof utmost good faith, trust, confidence, and candor owed by a fiduciary (suchas a lawyer or corporate officer) to the beneficiary (such as a lawyer’s clientor a shareholder); a duty to act with the highest degree of honesty and loyaltytoward another person and in the best interests of the other person (such asthe duty that one partner owes to another). See BRYAN A.GARNER Editor in Chief,BLACK’SLAW DICTIONARY, West GroupPublished, Seventh edition, 1999,p523.　

　　[72]See PAUL L. DAVIES:Gower and Davies’ Principles of Modern Company Law, Thomson, Sweet &Maxwell, Seventh Edition, LONDON,2003,pp371-374.　

　　[73]参见（英）R·E·G·佩林斯、A·杰弗里斯编：《英国公司法》，上海翻译出版公司出版，1984年3月第一版，第222页。　

　　[74]“However, the precept that directors’duties are not owed to individual shareholders applies only to those dutieswhich directors are subject to simply by virtue of their appointment asdirectors. There may well be in a particular case dealings between one or moredirectors and one or more of the shareholders as a result of which a duty ofsome sort becomes owed by the director to the shareholder. The principle has nowbeen fully accepted in English law as a result of the recent decision of theCourt of Appeal in Peskin v. Anderson, where Mummery L.J. distinguished clearlybetween the fiduciary duties owed by directors to the company which arise outof the relationship between the director and the company, and fiduciary dutiesowed to shareholders which are dependent upon establishing‘a special factual relationship betweenthe directors and the shareholders in the particular case’”. See PAUL L. DAVIES: Gower andDavies’ Principles of Modern Company Law, Thomson, Sweet & Maxwell, SeventhEdition, LONDON,2003,p374.　

　　[75]P.FINN: FiduciaryObligations, The Law Book Co., 1977.pp78-81.转引自张开平著：《英美公司董事法律制度研究》，法律出版社出版，1998年1月第一版，第158页。　

　　[76]Consultation Paper No.124 (1992) HMSO. 转引自张开平著：《英美公司董事法律制度研究》，法律出版社出版，1998年1月第一版，第158页。　

　　[77]参见甘培忠著：《论股东派生诉讼在中国的有效适用》，载《北京大学学报》，2002年第5期，第18页。　

　　[78]参见朱慈蕴、郑博恩著：《论控制股东的义务》，载《政治与法律》，2002年第2期，第16页。　

　　[79]参见（英）R·E·G·佩林斯、A·杰弗里斯编：《英国公司法》，上海翻译出版公司出版，1984年3月第一版，第220页。　

　　[80]参见沈四宝编著：《西方国家公司法概论（修订本）》，北京大学出版社出版，1989年4月第一版，第151页。　

　　[81]科斯的《企业的性质》被认为是公司契约理论的奠基代表作。　

　　[82]Ross. Stephen A.1973. “TheEconomic Theory of Agency: The Principal’s Problem.” American Economic Review63 (May): 134-39.转引自Margaret M.Blair著，张荣刚译：《所有权与控制：面向21世纪的公司治理探索》（Ownershipand Control: Rethinking Corporate Governance for The Twenty-First Century），中国社会科学出版社出版发行，1999年8月第一版，第322页。　

　　[83]Jensen. Michael C. ,andWilliam H. Meckling. 1976. “Theory of The Firm: Managerial Behavior, AgencyCosts and Ownership Structure.” Journal of Financial Economics 3 (October):305-60. 转引自Margaret M.Blair著，张荣刚译：《所有权与控制：面向21世纪的公司治理探索》（Ownershipand Control: Rethinking Corporate Governance for The Twenty-First Century），中国社会科学出版社出版发行，1999年8月第一版，第315页。　

　　[84]“费用偏好”一词为威廉姆逊（Williamson）首先使用。他认为经理们从一些特定种类的费用中得到好处，比如公司的豪华车辆和办公家具、优越的办公地点、度假旅行等。See: O. Willianmson, “Managerial Discretion and BusinessBehavior”, American Economic Review, 53,(1963).　

　　[85]道奇（Dodge）兄弟在对福特（Ford）汽车公司的诉讼中，指控亨利·福特（Henry Ford）推迟支付红利，却相反在利润中保留了5800万美元用于扩展经营和降低其产品价格。作为股东，道奇兄弟要求福特将利润积累中的一部分作为红利发放，并宣称由于股东拥有这个企业，他们将督促董事会决策将利润之一部分作为红利支付给股东。密西根最高法院判决支持了道奇兄弟的诉讼请求。参见密西根最高法院：204 Mich.459，170 N. W 688（1919）。转引自（美）Margaret M. Blair著，张荣刚译：《所有权与控制：面向21世纪的公司治理探索》（Ownershipand Control: Rethinking Corporate Governance for The Twenty-First Century），中国社会科学出版社出版发行，1999年8月第一版，第186页。　

　　[86]伯利和米恩斯的这种说法虽然直接点明其学说与制度经济学的渊源归属，但也表明他们同时已经在考虑公司存在的真实价值，股东利益和其他主体利益共生于公司的社会课题。伯利和米恩斯的这种表述并不代表他们是利益相关者理论的创始人或者支持者，事实上他们被后来的股东利益至上主义者奉为同道大师。　

　　[87]See: （美）Margaret M. Blair著，张荣刚译：《所有权与控制：面向21世纪的公司治理探索》（Ownership and Control:Rethinking Corporate Governance for The Twenty-First Century），中国社会科学出版社出版发行，1999年8月第一版，第204-205页。　

　　[88]同上，第205页。　

　　[89]同上，第187－188页。　

　　[90]詹森和麦克林将公司定义为：“有构成公司的各利益相关者（包括外部的债权人、关联交易商、客户、内部股东、经营管理者和员工等）组成的共同组织，是这些利益相关主体之间缔结的一组契约的联结。”参见Jensen. Michael C. ,and William H.Meckling. 1976. “Theory of The Firm: Managerial Behavior, Agency Costs andOwnership Structure.” Journal of Financial Economics 3 (October). 转引自潘敏：《资本结构、金融契约与公司治理》，中国金融出版社2002年第一版，第54页。（北大法律信息网）

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