股权激励培训_国企改革再掀“股权激励”新浪潮

　　大家知道，《三国演义》开篇语云“话说天下大势，分久必合，合久必分”。其实，这是一个具有普适性的睿理哲言，也是企业、特别是中国企业20多年的人力资本产权制度变迁历史之真实写照。
　　
　　国企改革的时代背景
　　
　　中国国有企业的原始称呼是“国营企业”，即企业所有权(可以看作是经济学理论上所谓“剩余索取权”和“控制权”的简称)全部归属国家(政府)，国有国营，即所谓“两权合一、政企不分”。这在改革之初被认为是国营企业产权制度的一大根本性缺陷，因此一开始就是按照“两权分离”的思路着手改革，即所有权(狭义上的，即经济学理论上所说“剩余索取权”)归国家所有，但生产经营自主权(即理论上所说的“控制权)应该还给企业(厂长、经理)，这样拥有经营自主权的“国有企业”就可以避免国家(政府)直接经营所带来的一系列“产权问题”流弊。
　　后来，随着市场化改革的深入，国有企业改革进入大规模“股份制改造”阶段，于是在“抓大放小”、“国退民进”的总体战略思路指引下，由国企股份制改造而来的国有控股公司和国有独资公司纷纷成立并接连上市。在这样一些具有国有控股背景的公司中，所有权(剩余索取权)归国家，而实质控制权则归企业的经营管理者，这就出现了“激励不相容”的矛盾和问题。也就是说，在信息不对称、所有者主体缺位的情况下，如何使实际拥有国有资产控制权而没有剩余索取权的经理们具有内在的积极性，驱使他们按照国有股权收益最大化原则去经营管理企业，就成为一个很大的激励难题。
　　由于两权不对称，国营企业的管理者们利用“在位控制权”自谋私利，而不关心企业的长期可持续发展。这与西方传统公司制度遇到的激励难题十分相似。经济学理论证明：一个“最优”的企业产权制度，应该是一种“剩余索取权”和“控制权”在实际操作的意义上实现尽可能对应的状态。也就是说，谁在多大程度上拥有企业的控制权，相应地，谁就应该在多大程度上获得企业的剩余索取权，剩余索取权(控制权)跟着控制权(剩余素取权)走。而现代公司制度恰使这二者在人力资本所有者与非人力资本所有者之间相分离，股东拥有剩余索取权但无控制权，而经理人则拥有控制权而无剩余索取权，由此而造成的矛盾和问题，传统理论说是“代理成本”问题或“内部人控制问题”，而用人力资本理论来解说就是我们这里所说的“激励不相容”或激励机制建设问题。
　　但是，在西方发达国家，由于他们有完善的证券市场机制和公司治理结构，因此可以借助MBO、员工持股计划和经理股票期权等股权激励的途径和形式，来解决激励不相容的问题。而在我国，由于诸多历史原因，虽然相关政策法规上没有明确的制度性安排或禁止胜规定，但1992年开始股份制试点以来，事实上在很大程度上限制了国有股、法人股股份的上市流通，由国有企业改制而来的上市公司其股权设置采取了“双轨制”做法，形成了“中国特色”的二元股权结构，即上市公司的一部分股份上市流通，一部分股份(国有股)暂不上市流通，这就是后来所说的“股权分置”现象。截至2004年底，上市公司7149亿股的总股本中，非流通股份达4543亿股，占上市公司总股本的64％，非流通股份中又有74％是国有股份。这种股权分置格局严重扭曲了股价的真实性和证券市场的资本配置功能，造成大批“庄家”及券商投机行为猖獗，更重要的问题是，它使一些在西方有效的股权激励计划无法在中国上市公司正常实施。
　　
　　股权分置改革的历史进程
　　
　　在股权分置的情况下，上市公司非流通股东和流通股东存在“利益分置”，流通股股东的利益焦点在市场股价升降，而非流通的国有大股东则只关注资产净值增减，只有“圈钱”冲动却不关心公司股价走势，这样就使上市公司治理缺失共同利益基础。同时，股权分置也扭曲了证券市场的定价机制，大量(2／3)非流通股的存在客观上也导致流通股本规模相对较小，加大了股票定价预期的不确定性，是造成中国股市投机性强、股价波动较大的重要原因。更严重的是，股权分置及其所造成的股价分割扭曲，不仅直接导致国有股权正常的市场化动态增值通道梗阻，而且也无法对公司管理层实施有效的股权激励机制，从而使国有企业内在动力缺失、资产增值乏力、国际化进程缓慢和市场开拓创新颇受制约。
　　于是，1998年下半年到1999年上半年以及2001年6月，为了解决国有企业资金需求和完善社会保障机制，国家有关部门曾先后两次进行过国有股减持的探索性尝试，但由于与股权分置改革初衷存在错位，效果不理想，很快停了下来。2004年初，国务院发布《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》(简称“国九条”)，明确提出“积极稳妥解决股权分置问题”，这样股权分置改革才被正式提上日程。2005年，经国务院批准，中国证监会发布了《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》，宣布正式启动股权分置改革试点工作，要求试点上市公司的非流通股股东，通过证券交易所挂牌交易出售获得流通权的股份，应当做出分步上市流通承诺并履行相关信息披露义务。2005年5月，中国证监会根据上市公司股东的改革意向和保荐机构的推荐，协商确定了金牛能源、三一重工、紫江企业和清华同方为首批股权分置试点上市公司名单正式亮相，标志着股权分置改革试点工作正式启动，并进入实质操作阶段。接着，中国证监会又推出第二批42家股权分置改革试点公司，涵盖了大型中央企业、地方国企、民营企业和中小板块企业等不同类型和层面的企业。与此同时，股权分置改革得到国家众多部委的通力合作，加快配套制度建设步伐，为股权分置改革在操作层面提供了有力支持。
　　目前，轰轰烈烈的股权分置改革已经进入扫尾阶段。在“后股权分置”时代，市场参与者利益显性化，上市公司控股股东从资本市场后台步入前台，其角色由原来“置身局外”的利益相关者变成资本市场实际参与者，其“效用函数”和“行为模式”也随之改变，与非流通股股东有了共同的利益基础。这样，上市公司就可以在完善公司治理结构和资本运营机制的条件下，通过推行各种股权激励计划切实解决上市公司激励不相容的问题。当然，股权分置改革后，上市公司大股东“一股独大”由非流通股转变为流通股，它们更有机会和条件利用其特殊的信息优势和控制权，通过内幕交易、市场操纵、倾向性披露、盈余管理等投机行为谋求自身利益最大化，侵蚀中小股东权益，这为市场监管提出了更大挑战和更高要求。
　　
　　股权激励计划助推产权改革新浪潮
　　
　　其实，关于国企经营者的激励问题，国家有关部门早就在“年薪制”的制度层面上试探 解决；而有关上市公司高管实施股权激励计划的问题，早在1999年中央也已有明确表态。2000年，一些大型国有企业纷纷在海外上市，为了给国际投资银行、承销商传递“信心”，在各公司的招股说明书上都曾写上有关推行高级管理层股权激励计划的承诺，但实际上都是“纸上谈兵”，没有操作层面的实际支撑。2001年，几大部委准备推动国有股权激励计划，但由于有很多的政策障碍(比如公司法不允许公司回购库存股等)，最后也都不了了之；与此同时，一些上市公司试图借助引入西方MBO模式，以便通过“清晰的增量来稀释模糊的存量”的办法迂回解决国企产权问题，使管理层实现持股并得到长期激励，最后仍然是因为政策法规不到位而引出“声讨”风暴，2003年被财政部突然叫停。2004年基本处于政策调整期，从2005年开始，《公司法》做了重大修改，股权分置改革后，才为股权激励计划的实施真正扫清了障碍。
　　可以说，股权分置改革，从根本上解决了制约企业实施股权激励计划的外部市场环境问题和内部治理缺陷。如果说，股权分置改革是在资本市场上解决处于控股地位的非流通股与中小分散的流通股之间因“同股不同价”引致的利益矛盾问题，使“股价”成为所有股东共同关心的真实指示器；那么，推行股权激励计划所要解决的，就是现代公司制故有的外部非人力资本所有者(股东)与内部人力资本所有者(经营管理者和员工)之间因“剩余索取权与控制权不对称”而引发的激励不相容问题，使“股价”也成为推动上市公司经营管理者和核心员工积极关注公司长期可持续发展的强大驱动器。通过推行股权激励计划，将处于公司内部、具有实际控制权的高管和核心人员与处于公司外部、拥有剩余索取权的股东紧紧“捆绑”在一起，连股连心、荣辱与共，从而在内在动力机制上解决上市公司长期持续稳定发展问题。概括地说，在国有控股上市公司试行符合国际惯例的股权激励计划，有利于解决国有企业长期存在的激励乏力、激励手段和方式单一问题，是建立健全国有企业激励约束机制的重要环节，也是规范公司治理、促进上市公司持续稳定发展的有效手段，还是深化企业分配制度改革、探索生产要素参与分配的现实途径，对深化国有企业改革、提高国有企业的竞争力具有重要的现实意义。
　　因此，在股权分置改革的基础上，中国证监会于2005年底发布《上市公司股权激励管理办法》(试行)，国资委与财政部又相继于2006年1月和9月适时出台《国有控股上市公司(境外)实施股权激励试行办法》、《国有控股上市公司(境内)实施股权激励试行办法》。在这样一系列政策法规指引下，上市公司股权激励计划本着“规范起步、循序渐进、总结完善、逐步到位”的十六字方针，在实施策略上“着眼增量、慎用存量”，在实施步骤上“先境外后境内；先上市后非上市；先多元化后全资；先试点再推开”，就在中国大地上如火如荼地广泛开展了起来。2006年12月19日，“宝钢股份”正式公告了其限制性股票激励计划，作为国资委《境内办法》出台后的“央企第一家”，具有重要的标杆意义，意味着国有控股上市公司股权激励计划正式启动。截至2007年2月底，在实施股权分置改革的上市公司中已有22家上市公司获得了证监会备案无异议，这些已经获得权威监管部门书面放行的股权激励计划方案，将构成未来上市公司股权激励实践的主要样板，成为新一轮彻底的、立体化的公司治理革命浪潮之前浪。
　　
　　顺应变革趋势，注意操作难题
　　
　　实现人力资本股权化、推行股权激励计划，这在理论上是能够说得清楚的，在实践上也具有重要意义的。现代股份公司制度的最大优越性和特色，正如张维迎(1996)所言，就在于解决了“能”(人力资本)和“财”(非人力资本)在社会大众之间分布不对称的问题，它既为那些“有财无能”(即有财务等非人力资本而无企业家才能等人力资本)的人创造了赚取收益的机会，又为那些“有能无财”(即有企业家才能等人力资本而无财务等非人力资本)的人提供了从事经营管理职业和其他工作的机会。但是，传统股份公司在制度安排上存在“两权分离”的内在逻辑悖论，因此，在“后工业化”背景下，随着专业化人力资本要素在现代企业中地位和作用的日益凸现，人力资本产权股份化成为企业产权变革并在经营管理层面实现“激励相容”的内在要求和必然趋势。至于在实际操作层面，企业人力资本股权化和股权激励计划的具体实现方式和途径，究竟是通过员工持股计划(ESOP)来实现，还是通过管理层收购(MBO)或经理股票期权(ESO)的方式来达成，要因应具体情形而定，不存在一个划一恒定的模式，应该放开让企业当事人进行多元化试探来决定。
　　就中国企业改革和发展的实际情况来说，今后在实践操作层面须特别注意如下几点：一，要正确认识、严格把握实施股权激励计划的前提条件，包括健全的资本市场、规范的公司治理结构、完善的监管体系以及透明度较高的公司信息披露制度等；二，股权激励计划必须充分体现出资人意志，充分发挥出资人主导作用，严防在“内部人控制”状态下的自我激励行为；三，政府有关部门也应在规制层面加大对机构投资者、大股东和管理层的监管力度，建立健全证券市场信息披露机制，及时而有效地对上市公司及有关当事人进行严格的监督管理。简言之，推行股权激励计划，不可能事先将一切制度都安排好了再进行，应按照“规范起步、循序渐进”的思路，在试行中不断调整完善，因应情势，有什么问题就解决什么问题，不要在操作层面一有问题就“上纲上线”，否定变革大方向，否则只会加大无谓的“内耗”而损害各方长期发展的利益。
　　总之，我们的基本结论是：实现人力资本股权化、推行股权激励计划，在中国已不是“理论”问题而是实际“行动”的问题，不仅仅是商业运作层面的“小问题”，更重要的是通过制度创新推进企业改革、实现经营者股权激励的“大问题”。就知识经济发展趋势和中国市场化改革大背景来看，中国企业推行股权激励计划乃大势所趋，具有广阔的制度创新和应用前景。当然，这也是一个渐进的、艰难的制度变迁和社会利益互动过程，需要时间和耐心。

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