基于EVA理论的我国上市公司分行业价值创造能力比较分析

　　摘 要:作为衡量企业价值创造能力的重要工具，经济增加值指标从股东的角度重新定义企业利润，综合考量了资本的使用效率。文章使用2006-2008年我国A股主板上市公司公开年报数据进行EVA的估算，从行业角度对我国上市公司的价值创造能力进行比较。结果显示：经济危机对各行业的年度价值创造能力造成了一定的影响，但是行业性因素与EVA的价值创造（或价值毁损）的确存在一定的关系。文章在最后分析了我国上市公司经济增加值与公司市值不断增长的现状存在着较大偏离的原因，以期对投资者进行决策提供一定的帮助。
　　关键词:EVA 分行业 价值创造 比较分析
　　中图分类号:F830.91 文献标识码:A
　　文章编号:1004-4914(2011)01-114-02
　　
　　一、EVA概述及计算公式选择
　　企业的价值是将企业在未来经营期限内所创造的经济收益按照与企业风险程度相适应的折现率进行贴现之后获得的现值之和。一个成功的企业需要善于发现价值并创造价值。进行价值创造评价的关键在于判断投入的资本是否由于企业的经营活动增加了价值。税后净营业利润扣除所有资本成本后的结余才是真正的价值创造，这就是经济增加值（Economic Value Added，简称EVA）。
　　EVA理论由美国思腾思特管理咨询公司（Stern Stewart & Co.）在1982年提出，并于1993年9月在《财富》杂志中完整表述，逐渐发展成为衡量企业价值创造能力的重要工具。不同于传统的会计盈余，EVA指标从股东的角度重新定义企业利润，综合考量资本的使用效率，更为真实全面地反映企业的经营情况和为股东创造价值的能力。经济增加值的基本公式为：EVA=NOPAT－TC×WACC
　　式中：NOPAT为经过会计调整以及税收调整以后的营业净利润；TC为资本总额；WACC为加权平均资本成本。虽然经济增加值的计算原理是确定的，但在具体计算过程中进行项目调整的标准并不统一，从而导致计算出的经济增加值有所差异。为得到统一的经济增加值，提高EVA的可比性和权威性，本文根据思腾思特公司对外公布中国上市公司经济增加值时采用的模型，利用我国A股主板上市公司公开年报数据，考虑新会计准则及新税法的实施及其他影响因素，在不影响EVA计算口径一致性的前提下对有关项目数据稍作调整，对我国上市公司2006-2008年的EVA进行估算，并对我国上市公司各行业的价值创造能力进行比较，以期对投资者的决策提供一定的帮助。
　　二、行业样本来源及数量
　　证监会于2001年4月4日公布了《上市公司行业分类指引》，将我国境内上市公司分为13个门类、90个大类和288个中类。由于各门类的行业特征不一致，行业间的拟合优度R2不具有可比性，无法对各行业的价值相关性进行实证检验分析。本文以2006-2008年我国A股主板（不包括中小企业板、创业板）上市公司为样本，对其创造价值能力（EVA值的大小）进行描述性分析评价。在主板上市公司样本中，剔除金融行业公司（含银行、证券、保险、信托等）、ST公司、β为负、数据不全及异常值（明显异常高于一般值）的公司。所需上市公司年报资料来源于Wind资讯数据库，EVA数据按前文所述方法计算得出。表1对各年度样本上市公司行业数量及各自比重进行了列示，便于从总体上对样本公司进行了解。可以发现，同一年度的各行业样本数量分布不均，制造业所占比重最大，各年均在55%左右，房地产业、批发和零售贸易所占比重次之。
　　三、各行业样本公司经济增加值基本描述
　　前已述及，各行业公司数量及所占比重的大小并不能代表企业创造价值的大小，经济增加值才是衡量企业创造价值能力更为重要的指标：正的EVA(即回报率差大于零)是价值创造的来源，而负的EVA(即回报率差小于零)是价值损害的原因。为得到更深层的研究结论，将2006-2008年度各行业经济增加值的情况整理后形成如下表格（见表2、3、4）。
　　四、各行业创造价值能力年度间比较
　　下文将各年度样本上市公司行业经济增加值情况进一步分析比较，明晰哪些行业创造了股东财富，哪些行业损毁了股东财富。
　　1.2006-2008年我国样本上市公司各行业平均经济增加值比较。从图1所示的2006-2008年行业平均经济增加值走势来看，采掘业的EVA均值在2006、2007年度明显高于其他行业，但在2008年EVA均值为负，主要是受中国石化该年度的巨额负值EVA影响。电力煤气水生产供应业2008年EVA均值最低，并且远低于其他行业，初步分析原因是近年的能源（如原油、煤炭等）价格大幅上涨，加大了企业成本，导致行业盈利能力下降，从而毁损了较多的价值。信息技术业2008年EVA均值大于零，且明显高于其他年度，在金融危机的背景下仍然保持了较高的价值创造能力。
　　2.2006-2008年我国上市公司各行业EVA大于零的公司数量。制造业2006-2008年度EVA为正的公司数量最多，且明显高于其他行业，主要原因是2006-2008年制造业上市公司各年度样本数量占总样本的比例均在56%以上，创造价值公司的绝对数量较多。存在数量较多正值平均EVA公司的行业还有批发和零售贸易、房地产业以及交通运输仓储业。建筑业的创造价值能力较低，EVA大于零的公司数量最少。
　　3.2006-2008年我国各行业上市公司EVA为正的数量占本行业样本总数的比例。由于各行业的上市公司数量不均，还应从相对数的角度计算创造价值的公司占行业样本公司总数的比重，从而正确衡量行业创造价值能力的大小。有关资料显示，各年度EVA大于零的公司比重以采掘业、交通运输仓储业两行业为最高，每年EVA大于零的公司数量占本行业样本的比例均明显高于其他行业，其中采掘业EVA为正的公司数量占该行业样本总数比例还呈现出了逐年上升的趋势，表明采掘业和交通运输仓储业均具有较强的价值创造能力，对投资者具有较强的吸引力。建筑业EVA大于零的公司数量占本行业样本的比例最低，表明建筑行业的创造价值能力较其他行业低。
　　4.我国各行业样本上市公司经济增加值各项目的总体比较。以表格和折线图（略）的形式对比2006-2008年我国各行业样本上市公司各年度平均经济增加值、EVA为正的公司数量及占本行业样本总数比重等各项目，可以发现，2007年样本上市公司的平均EVA为14647万元，EVA大于零的公司数量为528家，占样本总量的比重为53.2%，以上指标均为三年中的最高水平，该年度我国上市公司的创造价值能力最强。从各年度总体来看，各指标均呈现先升后降的趋势，很大程度上是受2008年的全球经济危机的影响。考虑到后危机时代宏观经济环境的企稳向好，我国经济将稳步上升，会为上市公司盈利增加和价值创造提供更好的环境和更多的机会。
　　五、结语
　　上市公司的价值创造能力关系着投资者的长期收益。EVA指标作为效率和规模的有机结合，综合考虑了资本总量、资本收益和资本成本等价值创造的核心因素，能够在最大程度上反映企业的价值创造水平。本文以2006-2008年我国资本市场数据作为研究对象，分析了各行业上市公司的价值创造能力，得到如下结论：2006-2008年间，中国的上市公司作为一个整体，年均EVA2014万元，价值创造为正。经济危机造成各行业的年度价值创造能力出现一定的波动，但是行业性因素对EVA的价值创造或价值毁损的确存在一定的影响。
　　从行业的情况来看，采掘业、交通运输业、传播与文化产业以及综合类等几大行业在EVA价值创造中占据着重要地位，资本效率为正，股东投入的资本真正地创造了价值；建筑业、农林牧渔业等行业的资本效率基本均为负值，股东投入资本的成本无法弥补，EVA价值毁损情况比较严重。其中，以采掘业为代表的垄断资源性行业的高价值创造暗含危机，原因是高经济附加值往往缘于资源价格的上涨，而非企业的真实核心竞争能力的体现，极易受到经济周期及整体行业盈利水平的影响。
　　我国上市公司经济增加值与公司市值不断增长的现状存在着较大的偏离，使用EVA作为公司绩效评价指标在我国运用还存在着很多问题。具体说来，一是我国资本市场还不够完善，上市公司的价值被普遍高估；二是当前我国上市公司的信息披露制度不够规范，影响了EVA指标的准确性；三是EVA计算方法本身也存在局限性，在对上市公司绩效进行评价时只能是相对优于传统评价指标。目前，我国上市公司真正创造价值的能力仍有待改进。国务院国资委从2010年起在中央企业全面推行经济增加值考核，进入价值管理的新阶段。随着改革的深化，EVA理论会更加趋于成熟，经济增加值的广泛应用也必将为我国企业带来更多的实际收益，推动我国资本市场更快地走向成熟。
　　
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　　（作者单位：中央财经大学会计学院 北京 100081;北京控股集团有限公司 北京 100026）（责编：贾伟）

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