房地产上市公司融资行为分析

　　 摘 要：本文以50家A股房地产上市公司为样本，对其2001年至2010年的融资数据从债权融资、股权融资和留存收益三种融资来源的比例关系进行实证分析，并探讨了我国房地产上市公司的融资特征，最后提出了规范房地产上市公司融资行为的相关对策。
　　 关键词：房地产上市公司 股权融资 债权融资 留存收益
　　
　　 房地产行业是典型的资金密集型行业，从购买土地到项目的开发、建设及运营等都需要大量的资金，并且存在着投资回收期较长、风险较大、资金周转速度较慢等特点。如果不借助于各种融资手段，开发商将寸步难行。我国房地产行业较其他行业而言，财务杠杆比例较高，其资产负债率仅低于金融业、建筑业和批发零售贸易业，这些都是由该行业自身的特殊性所决定的。一直以来，能否筹措到足够的资金是房地产企业需要解决的首要问题，而与公司绩效息息相关的融资成本、股权结构、杠杆风险等融资结构问题则被许多房地产企业所忽视。我国目前还属于发展中国家，资金是稀缺资源，如何实现资金的有效配置是十分重要的问题。因此，如何建立一个低成本的融资渠道和安全可靠的融资结构，是影响房地产企业生存和发展的关键因素。所以，对我国房地产上市公司的融资行为进行研究具有一定的参考价值，并有助于提高房地产企业的经营业绩和促进房地产行业的健康发展。
　　 一、我国房地产上市公司的融资现状
　　 房地产上市公司的融资途径一般分为债权、股权和留存收益三个组成部分，不同的融资来源组成会对房地产上市公司的经营管理行为造成重要影响。下面本文以50家房地产上市公司为样本，考察其融资来源情况，剖析其融资结构趋势和现状。
　　 （一） 债权融资比例
　　 从图1中可以看出，我国房地产上市公司的资产负债率保持在40%至70的变动区间，总体上呈现出平稳的上升趋势，从2001年的47.36%上升到2010年的63.3%。就房地产行业来说，此区间负债水平还较为合理，并没有超过70%的高负债比率，但是从沪深所有行业上市公司的平均负债水平来看，房地产上市公司的资产负债率高出10个百分点左右。一般来说，高负债意味着高风险。特别是在当前紧缩银根的宏观政策背景下，居高不下的负债水平很容易导致房地产上市公司资金链的断裂，给房地产上市公司带来巨大打击。因此，房地产上市公司需要适当减持负债比率，使其与自身的经营规模与效益相符合。
　　 （二）股权融资比例
　　 从图2中可见，我国房地产上市公司的股权融资比例45%至25%之间，上市公司普遍存在的股权融资偏好行为在房地产上市公司中有所缓解，特别是随着2006年股权分置改革政策的实施，股权融资比例总体呈下降趋势，但是股权再融资仍然是房地产上市公司非常热衷的融资方式，只要一有机会就义无反顾的进行股权再融资。我国房地产公司存在股权融资偏好的原因主要有：一是高风险对应高收益，公司为了获取高收益愿意承受高风险；二是股权融资的成本低，公司为了做大做强，不断地进行股权再融资，以满足扩张需要。
　　 （三）留存收益比例
　　 留存收益是内源融资的主要表现形式，从图3中我们可以看到，留存收益在融资结构中所占的比例从2001年的8.22%上升至2006年最高的12.19%，后期呈现出稳中略降的趋势。特别是从2006年开始房地产上市公司的平均留存收益比例保持在10%以上，比2006年之前有明显的提升。但是房地产上市公司的留存收益比例与发达国家上市公司相比还存在一定的差距，其原因有二：一是企业家对留存收益不够重视；二是房地产上市公司的整体收益水平偏低。
　　 二、房地产上市公司的融资行为特证分析
　　 （一）债务融资以银行贷款为主
　　 从现状分析可知，我国房地产上市公司资金来源呈现出高负债特征。而在高负债经营中，发现其负债绝大部分来自银行贷款，而其他途径的负债融资非常少，呈现出单一性负债融资结构。这种负债融资结构一方面会使房地产上市公司对银行形成过分依赖，并将部分市场风险和融资信用风险转嫁给商业银行；另一方面也使得房地产上市公司受银行信贷政策的影响较大，这对产业内部的结构调整和可持续发展非常不利。
　　 （二）债务融资比例偏高
　　 由于房地产行业具有投资高的特点，我国大部分房地产企业一直处于高负债经营。尽管房地产上市公司的资产负债率低于整个房地产行业的负债水平，但却远远高于同期的其他行业，较之其他行业而言仍处于高风险状态，仅低于金融业、建筑业和批发零售贸易业。而造成这一现象的主要原因则是由于房地产行业需要的资金投入量大、投资回收期长。
　　 （三）偏好股权融资
　　 虽然从现状数据来看，股权融资在三大融资来源中排在负债融资之后，处在第二位，但是通过与企业家进行交谈得知，对于房地产上市公司来说都存在股权再融资的内在要求，企业家最希望通过配股和增发的形式满足上市公司对经营资金的需求。他们认为股权再融资获得的资金的财务风险低，有利于公司的战略规划与发展。现实中之所以房地产上市公司的股权融资比例偏低的原因主要来自国家宏观政策的影响。
　　 三、规范房地产上市公司融资行为的对策
　　 （一）保持合理的资产负债率，拓宽融资渠道
　　 对于房地产企业而言，过高的资产负债率会使企业的经营状况受国家政策调控的影响较大。一旦国家政策或资本市场出现对房地产企业融资不利的变化，那么企业的债务融资渠道就会变窄，资金链也会出现危机。合理的负债比率不仅能保证公司的运营安全，还能给管理层施加债务压力。因此，房地产上市公司应根据自身的规模大小来选取合适的资产负债率，并不断优化资本结构，以实现股东利益和企业价值的最大化。同时，除了更好地运用股权融资和银行贷款外，还应积极拓展新的融资渠道，促进融资渠道的多元化发展，如房地产信托、房地产基金、融资租赁等。
　　 （二） 强化债权约束监督机制的作用
　　 加强债权的约束力可以促使房地产上市公司的管理层合理运用债务资本，在改善公司治理模式过程中充分发挥债务的约束作用。完善商业银行的信贷机制，打造独立的债权主体。目前，我国的商业银行或多或少的受到各级政府的行政干预，使得其信贷机制受到一定制约。银行作为房地产上市公司的主要债权人，必须建立起健全合理的信贷结构才能对企业形成有效的债权约束，这也就决定了必须要对政府的行政干预喊停。避开政府干预，不断完善商业银行信贷机制，才能有效地发挥银行的治理作用。
　　 （三）加快债券市场的发展
　　 资本市场的不均衡发展是我国房地产上市公司产生股权融资偏好的直接原因之一。当前，我国的债券市场规模很小，其滞后的发展导致企业的融资渠道较为单一。因此，现阶段我国应尽快发展完善债券市场，拓宽债务融资渠道。同时，可鼓励绩效优良的房地产上市公司进行债券融资，来改善企业的资本结构及提升公司的治理效率。并且，债券市场与股票市场协调发展将有利于证券市场的稳定。当然，债券市场的发展离不开国家政府的支持与调控。目前，我国房地产上市公司的财务风险和投资者的投资风险皆较高，建立一套有效的偿债保障机制或健全的法律体系来抑制企业过高的负债率、保障本息的正常支付、保护投资者的权益是十分必要的。
　　
　　 本文得到湖南省自然科学基金项目（编号：11JJ6066）的支助。
　　
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　　作者简介：
　　 胡晟姣（1979-），女，汉族，湘潭人，硕士，讲师，研究方向为企业管理。

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